A diverzifikáció az idiótáknak való?

Cikkünkben a részvényportfóliók diverzifikációjának témáját tekintjük át. Alapvetően két szélsőséges véleménnyel találkozhatsz a témában. Megbeszéljük, hogy mi a probléma Marc Cuban milliárdos vállalkozó azon kijelentésével, hogy a diverzifikáció idiótáknak való. Szó lesz arról is, hogy miért nem kell feltétlenül a milliárdos befektetők/vállalkozók tanácsait megfogadva befektetned, és végül arra is kitérek, hogy Warren Buffett szerint mi a probléma a diverzifikációval, de a véleményeken túl a diverzifikációval kapcsolatos kutatások bizonyítékait is áttekintjük. Témáink:

• Mit jelent a diverzifikáció?
• Mit mondanak a gazdagok a diverzifikációról?
• Mi a probléma a diverzifikáció hiányával?
• Milyen bizonyítékok szólnak a diverzifikáció mellett?

Mit jelent a diverzifikáció?

A diverzifikáció alapjait, fogalmát egy korábbi bejegyzésben már megbeszéltük, így most csak nagyon röviden térnék ki rá, azaz eszerint, a diverzifikáció a kockázat megosztását jelenti úgy, hogy a vagyonunkat nem egy befektetési eszközben, hanem több különböző befektetési eszközben tartjuk. A két fő befektetési osztálynak a részvény és a kötvény tekinthető, de az ezen túli világban ott vannak a különféle alternatív befektetések (arany, termőföld, ingatlan, nemesfémek stb.), így egy átlagos befektető portfóliója kockázatos részvényekből és a részvények árával szoros korrelációt nem mutató kötvényekből, alternatív befektetésekből áll. A témáról bővebben itt beszéltünk:

• Befektetés a 100 - életkor szabály alapján: Mi a probléma a módszerrel?
• Mit gondolj át befektetés előtt? Milyen a valós kockázattűrő képességed?
• Home country bias jelentése, elkerülése a tőzsdén, befektetés során

Ugyanakkor a részvényeken belül is elkülöníthetünk különböző portfólió-kialakítási módszereket, és ezek között a kevés elemszámú, azaz fókuszált, és a szélesen diverzifikált portfóliók állíthatók szembe. Amíg egy fókuszált portfólióban 1-50 különböző társaság részvényei találhatók, addig egy szélesen diverzifikált portfólióban inkább 100-500 közötti a társaságok száma. A kérdés az, hogy melyik a jobb?

Mit mondanak a gazdagok a diverzifikációról?

Sikertanfolyamok, befektetési oktatások, pénzügyi coach-ok gyakran idéznek két szakembert a diverzifikációval kapcsolatban. Az egyik Marc Cuban, a milliárdos amerikai vállalkozó, aki a Wall Street Journal egyik műsorában azt mondta, hogy a „portfolio diversification is for idiots," azaz a részvénypiaci portfólió diverzifikálása hülyéknek való.

A másik erős véleményt pedig Warren Buffett fogalmazta meg:

"diversification is protection against ignorance. It makes little sense if you know what you are doing."

Ebben az értelemben pedig a diverzifikáció a tudatlanság elleni védelmet jelenti, azaz a képzetleneknek van szüksége arra, hogy diverzifikáljanak. Ha értünk ahhoz, amit csinálunk, akkor erre nincs szükségünk. Két gazdag ember tanácsát tehát gyakran hozzák fel érvként a diverzifikáció ellen, és éppen ezzel indokolják, hogy inkább néhány részvényből álló fókuszált portfólióban gondolkodjunk. Mi a probléma ezzel?

Mi a probléma a diverzifikáció hiányával?

Nagy divat manapság gazdag emberek tanácsait követni, ugyanakkor érdemes néhány dolgot átgondolni. Egyrészt a túlélési torzítás problémakörében pont erre hívtam fel a figyelmet, hogy a befektetések buktatóit nem a sikeres befektetők körében kell keresni, hanem azok között, akik elbuktak, hiszen a befektetés szempontjából elkövetett kritikus hibákat a csődbe ment befektetők, kereskedők történetein keresztül ismerhetjük meg.

Másrészt pedig a gazdag és sikeres befektetőkkel kapcsolatban van még egy másik fontos érvünk. Erről több alkalommal is beszél Eugene Fama a Chicagói Egyetem professzora, a hatékony piacok elmélet atyja. Legutóbb egy őszi interjúban érintette ezt a témát a professzor. Az a probléma ugyanis, hogy a részvénypiacon sok millió próbálkozó van, és mi mindig csak utólag látjuk a sikeres befektetőket. Előre senki nem tudja megmondani a sok ezer befektető közül, hogy ki lesz a sikeres. Tehát senki nem tudta megmondani 50 évvel ezelőtt, hogy Buffett lesz a sikeres befektető, vagy 30 évvel ezelőtt nem tudtunk volna Mark Cubanra rámutatni. Egész egyszerűen azért, mert ha sok ezer próbálkozó van, akkor a véletlennek köszönhetően teljesen természetes, hogy lesz néhány sikeres befektető. Tegyük fel például, hogy van 100 ezer befektető, hagyjuk őket 30 évig befektetni, és válogassuk ki a nyerteseket utólag. Ha megnézzük számos befektető lesz, akinek nagyon jó eredménye lett, és lesznek sokan, akiknek nagyon rossz az eredménye. Ez azonban teljesen valószínű, hogy sok ezer befektető között lesznek sikeresek és kevésbé sikeresek, és ennek a teljesítménynek semmi köze a tudáshoz, csak a véletlenhez. Tehát nem lehet megmondani, hogy a véletlen vagy a szaktudás eredménye, amit látunk.

Ha tehát utólag válogatjuk ki a győztesek, akkor nem tudjuk megmondani, hogy ez a véletlen, vagy a szaktudás eredménye. Ha tehát 50 évvel ezelőtt meg tudta volna mondani bárki, hogy Buffett sikeres befektető lesz, akkor Eugene Fama elhinné, hogy a szaktudásnak köszönhető az eredménye. De ezt 50 évvel ezelőtt senki nem tudta megmondani, mivel ez egy statisztikai probléma, azaz a véletlen eredménye, hogy vannak sikeres, a piacokat tartósan felülteljesítő befektetők.

Hozzá kell a fentiekhez tenni azt, hogy Warren Buffett nem véletlenszerűen fektetett be, hiszen tudjuk azt, hogy olyan szempontokat vizsgált, melyekről bizonyított, hogy többlethozamot eredményeznek a tőzsdén, különösen a size-tényező, a value-prémium és a jövedelmezőségi-prémiumot értjük ezalatt Buffett módszerének tekintetében.

Ráadásul arról is beszéltünk, hogy Buffett eredményeihez hasonló eredményt lehetett elérni a múltban egy nagyobb részvénykört tartalmazó portfólióval, mely figyelembe veszi a fenti tényezőket.

A lényeg tehát az, hogy a sikeres emberek követése során ne feledkezzünk el arról, hogy pont a kritikus hibákat nem ismerjük meg, illetve a kutatások azt mutatják, hogy vannak rendkívüli teljesítményt elérő alapkezelők, befektetők, de ezek nagyon kevesen vannak, és nem lehet megmondani, hogy ez a véletlennek, vagy a szaktudásnak a következménye. Itt beszéltünk Eugene Fama Luck vs. skill kutatásairól.

Milyen bizonyítékok szólnak a diverzifikáció mellett?

Kutatások, átfogóbb múltbeli vizsgálatok egyébként pont az ellenkezőjét mutatják annak, amit a fentiek alapján gondolhatunk. A How Diversification Impacts the Reliability of Outcomes cím alatt elérhető kutatás a népszerű, többlethozamot eredményező tényezőkkel összefüggésben vizsgálta meg a diverzifikáció szerepét. Olyan összefüggéseket tekintettek át, melyeket itt az oldalon vagy a Tőzsdei Anomáliák című könyvben is megbeszéltünk, például:

• Value-tényező, azaz az értékalapon olcsó részvények felülteljesítik a növekedési részvényeket.
• Size-tényező, azaz a kis kapitalizációjú részvények felülteljesítik a nagyvállalatok részvényeit.
• De a jövedelmezőségi prémium vizsgálata is ebbe a körbe tartozik.

Tulajdonképpen azokról a prémiumokról van szó, melyet a legtöbb értékalapú befektető vizsgál (ahogy Warren Buffett esetében is erről beszélhetünk). A How Diversification Impacts the Reliability of Outcomes kutatásból további érdekességeket ismerhetünk meg a részvénypiaci diverzifikációval kapcsolatban. Ebben a vizsgálatban az 1000 legnagyobb amerikai részvény esetében vizsgálták, hogy különböző elemszámú portfólió esetében mekkora az esélye annak, hogy kinyerhetjük a többlethozamot. Amikor tehát arról beszélünk, hogy Warren Buffett az elmúlt néhány évtizedben magas hozamot ért el, akkor ez azt jelenti, hogy sikeresen kiválasztott néhány olyan részvényt, melyből kinyerhető volt a value, a size, a jövedelmezőségi és még néhány másik prémium. Buffett mellett természetesen sok ezer befektető is volt, aki kiválasztott hasonlóan értékalapú részvényeket, de nekik nem sikerült kinyerni a prémiumot. A kérdés az, hogy minek van nagyobb esélye statisztikailag. Néhány részvénnyel, vagy sok részvénnyel kinyerni a prémiumot? Természetesen csak a visszatekintési torzítás miatt gondoljuk azt, hogy könnyű volt megtalálni a múltban a sikeres részvényeket, a valósában pedig pontosan lehetetlen megmondani, mely részvényekkel nyerhetők ki a prémiumok. Vegyük példaként az értékalapon olcsó részvényeket. Vizsgáljuk meg a részvénypiacon az értékalapon legolcsóbb részvényeket 1963-2014 között. Nézzük az összes részvény 10%-át, a legolcsóbb 10 százalékot, és azt is bontsuk fel 10 részre évesített havi átlaghozam (havi átlaghozam * 12) alapján (lásd alábbi táblázat 1-10 kategória). Látható, hogy az értékalapon olcsó részvények kb. felével a tőzsdeindex hozamát sem értük el, sőt egyes esetekben óriási veszteség ért volna minket. Sajnos ez azt is jelenti, hogy ha csak rábökünk egy részvényre az értékalapú részvények között, akkor kb. 50% az esélye annak, hogy alulteljesítünk. Az alábbiak egyúttal azt is jelentik, hogy ha sok próbálkozó van a piacon, akkor lesznek szerencsések, akik eltalálják az 1. kategória részvényeit. Eugene Fama pedig arra utalt a fentiekben, hogy nem lehet megmondani, hogy az 1. kategóriában levő részvények kiválasztása a véletlennek vagy a szaktudásnak köszönhető.

Kategória	Évesített havi átlaghozam
1.	78%
2.	36%
3.	22%
4.	13%
5.	6%
6.	-1%
7.	-7%
8.	-14%
9.	-24%
10.	-43%

A fentiek akkor is igazak, ha a befektetők többször tippelhetnek. Annak a valószínűsége, hogy az 1. kategória részvényeit eltaláljuk véletlenül 10% (ha már leszűrtük az értékalapú részvényeket). További valószínűségek:

• Annak a valószínűsége, hogy kétszer egymás után eltaláljuk az 1. kategória részvényeit 1% (0,1²)
• Annak a valószínűsége, hogy háromszor egymás után eltaláljuk az 1. kategória részvényeit 0,1% (0,1³)
• Annak a valószínűsége, hogy négyszer egymás után eltaláljuk az 1. kategória részvényeit 0,01% (0,1⁴)
• Annak a valószínűsége, hogy tízszer egymás után eltaláljuk az 1. kategória részvényeit 0,00000001% (0,1¹⁰)

Ezek már nagyon kis valószínűségek, de ne feledjük el, a piacon sok százezer próbálkozó van. Kicsit hasonló a helyzet Dr. Joseph Rhine vizsgálataihoz, akinek végül mindig sikerült telepatikus képességgel rendelkező tesztalanyokat találnia. A valóságban azonban a tesztalanyok nem rendelkeztek telepatikus képességgel. Egész egyszerűen a nagy számok törvénye alapján a véletlen, a szerencse eredményezi, hogy ha sok a résztvevő, lesz olyan ember, aki eltalálja több körben is a kártyák helyes sorrendjét (részletek itt), de ettől még nem lesznek telepatikus képességei..

Az alábbi grafikonokon pedig már a How Diversification Impacts the Reliability of Outcomes kutatás bootstrap szimulációjának eredményeit látod. Egy éves időtávon, 50 részvényből álló portfólió esetén 56% a valószínűsége, hogy felülteljesítünk, azaz kinyerjük a value, size, jövedelmezőségi prémiumokat. Nagyobb elemszámú, azaz diverzifikáltabb portfólió esetén nagyobb a valószínűsége ennek.

forrás: How Diversification Impacts the Reliability of Outcomes

5 éves távon 64 százalékra növekszik a valószínűsége a felülteljesítésnek.

forrás: How Diversification Impacts the Reliability of Outcomes

10 éves távon 69 százalékra növekszik a valószínűség, de a nagyobb elemszámú portfóliókat nem érjük utol.

forrás: How Diversification Impacts the Reliability of Outcomes

A fenti kutatás fő megállapításai közé tartozik, hogy a széleskörű diverzifikáció, kombinálva a hosszú távú távú befektetéssel egy kritikus tényezője annak, hogy javítsuk a befektetési eredményeinket. Az olyan többlethozamot eredményező tényezők, mint a value-prémium, jövedelmezőségi prémium (ezekről szól az értékalapú befektetés) akkor hozza a legjobb, legstabilabb, leginkább kiszámítható eredményt, ha szélesen diverzifikált portfóliót alakítunk ki. A fentiek természetesen nem azt jelentik, hogy a kevésbé diverzifikált portfólióval nem lehet eredményt elérni.