Passzív befektetés: Mit kell tudni róla? Miért kockázatos?

A passzív befektetések tulajdonságairól, a passzív befektetési stratégia sajátosságait beszéljük meg bejegyzésünkben, illetve kitérnék arra is, hogy a passzív befektetési alapok kiválasztása során mire érdemes odafigyelnünk. Bár az elmúlt időszakban egyre népszerűbbé vált a passzív befektetési stratégia, azonban a népszerűsítő oldalakon, gyakran csak utalás szintjén említik a hátrányait, kockázatait is, így ezt a hiányosságot pótoljuk a bejegyzésben és a kockázatokkal is foglalkozunk. Az útmutatóban a következő témákat tárgyaljuk:

  • Mi az a passzív befektetési stratégia?
  • Nem működnek az aktív befektetési stratégiák?
  • Passzív befektetési stratégia lényege
  • Ezek a passzív befektetési stratégia kockázatai
  • Hogyan csökkenthető a kockázata a passzív befektetési stratégiának?
    • Diverzifikáció
    • Rebalancing technikája
    • Szektorok rotációja
    • Költségátlagolás módszere
  • A stratégia megvalósítása ETF alapokkal
  • Passzív befektetési stratégia és a hagyományos indexkövető befektetési alapok
  • Aktív vagy a passzív befektetési stratégiák működnek jobban?
  • Siegel professzor tévedett?
  • A kötvények tartósan felülteljesítették a részvényeket

Mi az a passzív befektetési stratégia?

A passzív vagyonkezelés, befektetési stratégia azt jelenti, hogy a befektető az általa kiválasztott teljes részvénypiacba fekteti be megtakarítását, és nem válogat a részvények között. Ezzel a piaci hozamokat fogjuk elérni, de mivel a teljes részvénypiacot nagyon olcsó befektetési alapokkal (ETF) tudjuk elérni, így alacsony költségek mellett tudunk befektetni. A passzív vagyonkezelés, passzív befektetési stratégiák lényege tehát, hogy egy meghatározott tőzsdébe fektetjük a vagyonunkat hosszú távra. Általában ez különböző indexkövető ETF alapokkal valósítható meg. Ha például az 500 legnagyobb amerikai vállalatot magába foglaló S&P500 indexről beszélünk, akkor a passzív stratégiát követő befektető megvásárolja az egyik S&P500 indexet követő ETF alapot, melynek éves alapkezelési díja jellemzően 0,1-0,3 százalék között mozog. Ha az S&P500 index 10 éves hozama évi 8% volt, akkor a passzív befektető ezzel az évi 8% (mínusz az alapkezelési díj) hozammal tudja befektetni a pénzét.

Ezzel szemben az aktív vagyonkezelés, aktív befektetési stratégia során az alapkezelőnek és a befektetőnek az a célja, hogy a piaci hozamot felülmúlja. Tegyük fel, az aktív alapkezelő 3%-os alfa mutatóval rendelkezik, azaz a referencia indexet +3 százalékkal felülmúlta, így a befektető hozama évente nem 8%, hanem 11% lenne. Ugyanakkor az aktív alapkezelő ezért a plusz hozamért magasabb alapkezelési díjat számít fel a befektető részére, például 2 százalékot, a 0,1% helyett.

Önmagában tehát az aktív alapkezeléssel jobban járhatna a befektető. A gond csak az, hogy számos vizsgálat azt mutatja, az aktív alapok jelentős része nem képes hosszú távon felülmúlni a referencia indexet. Tehát a valóságban a 8 százalékos évi hozam helyett 5% lesz például az elérhető hozamunk. Természetesen vannak olyan aktív alapok, melyek jobb teljesítményt nyújtanak, mint a passzív alapok, de ha az aktív alapok többsége nem képes felülmúlni a passzív alapok teljesítményét, akkor nagyobb az esélye annak, hogy pont abba az alapba fektetjük a pénzünket, amelyik nem lesz képes hosszútávon a passzív alapot hozamban megverni.

Nem működnek az aktív befektetési stratégiák?

Ha körülnézünk az interneten, azt látjuk, hogy számos kutatás igazolja, hogy az aktív befektetés nem működik. Az alábbi  grafikonon 10-20 éves időszakot vizsgálva láthatjuk, hogy az aktívan kezelt befektetési alapok 86-96 százaléka nem képes megverni a tőzsdeindexet. A témáról bővebben itt beszéltünk.

Forrás: SPIVA US Scrocard

A témáról bővebben az alábbi előadáson beszéltünk.

 
 

Passzív befektetési stratégia lényege

Ahogy tehát a fentiekből látható, a passzív befektetési stratégiának lényege, hogy hosszú távon a teljes részvénypiacot, vagy annak nagy részét lefedő indexet vásárolunk. A passzív befektetési stratégiák gyakorlatilag a vedd meg és tartsd elvet alkalmazzák, melynek alapja az alábbi megfigyelés, mely szerint ha az elmúlt 100 évben bármikor az amerikai részvénypiacon befektettünk, akkor bármikor fektettünk be, az eredményeinkkel felülmúltuk volna a bankbetétek hozamát, ha minimum 15 évig tartjuk a portfóliót. Az alábbi képen ennek a vizsgálatnak az eredményét láthatjuk, azaz a tartási időtáv növekedésével növekszik a valószínűsége annak, hogy jobb eredményt érünk el, mint a kockázat mentes befektetésekkel.

indexkövető stratégia

A passzív befektetési stratégiához hozzátartozik az is, hogy megfelelően diverzifikáljuk a portfóliót. A legtöbb passzív befektetési stratégiában éppen ezért találjuk meg az amerikai tőzsdeindexet, mivel az 500 legnagyobb amerikai vállalattal kellően diverzifikált portfóliót tudunk kialakítani. A diverzifikáció egyébként kulcsfontosságú a passzív befektetési stratégia során. Ez tehát azt jelenti, hogy nem mindegy milyen részvényindexet vásárolunk meg. Az amerikai piacon a befektetők nagyrészt USA fókuszú passzív portfóliókat alakítanak ki, de ebben az esetben magasabb az országkockázat. Lehetséges globális portfóliót is kialakítani. Ebben az esetben az MSCI indexcsaládot használhatjuk a passzív befektetési stratégiában a portfólió kialakítására. Ezen felül természetesen kötvény része is van a portfóliónak, és a kötvény részvény arányt is meg kell határoznunk. A megfelelő kötvény-részvény arány megállapítási kulcsfontosságú, hiszen ez a kockázatra is hatással lesz, a kockázattűrő képessége pedig minden befektetőnek más. A témához kapcsolódó írásaink:

Ebben a videóban pedig arról beszélünk, hogy a passzív befektetésnek hosszú távon is számottevő kockázata van.

 
 

A részvényvásárlás hosszú távon is kockázatos

Bár kétségtelen, hogy a múltbeli eredmények alapján a passzív befektetési stratégia egy egyszerű, hatékony befektetési stratégia, azonban nem szabad megfeledkeznünk arról, hogy számos olyan tőzsdét találunk, ahol a hosszú távú tartással nem biztos, hogy olyan jó eredményeket érünk el, mint az amerikai tőzsdeindex esetében. Gyakran hozzák fel ellenpéldaként a Nikkei tőzsdeindexet (lásd alábbi képen), ami egyébként 225 japán társaság részvényeit tartalmazza, tehát egy jól diverzifikált indexről beszélhetünk.

Indexkövető stratégia, befektetések 1

Mondhatjuk azt, hogy a Nikkei speciális eset, a 80-as években egy óriási lufi alakult ki a japán tőzsdén, de akkor nézzük meg a francia tőzsdeindexet. A 40 legnagyobb francia vállalat árfolyama az alábbi képen látható. A 2000-es és 2007-es évek csúcsai alatt vagyunk, pedig lassan 20, illetve 10 év telt el a két válság óta.

Indexkövető stratégia, befektetések 2

Az alábbi képen az olasz tőzsdeindexet láthatjuk.

Indexkövető stratégia, befektetések 3

Lenti képen a spanyol tőzsdeindex árfolyama.

Indexkövető stratégia, befektetések 4

Holland tőzsdeindex hosszútávon:

Indexkövető stratégia, befektetések 5

Orosz:

Indexkövető stratégia, befektetések 6

Shanghai tőzsdeindex

Indexkövető stratégia, befektetések 7

A fenti grafikonokon 20-30 éves időtávokat tudunk áttekinteni, ami sok befektetőnek a teljes befektetési időtávját jelenti. Látható, hogy számos olyan tőzsdét találunk, ahol az időzítés nélküli befektetéssel 20-30 éves távlatokban sem biztos, hogy jó eredményt értünk volna el. Tegyük hozzá ehhez, hogy osztalékokat nem vettük figyelembe. Pontosabb képet kaptunk volna, ha befektetési termékeket, például a fenti indexeket követő ETF alapok eredményeit hasonlítjuk össze. Ekkor ugyanis figyelembe lehetne venni az éves alapkezelési díjat (fenti grafikonokon ez sem látszik), kapott osztalékot is.

Az alábbi grafikonon 19 ország tőzsdéinek évesített hozamát láthatod 1900-2016 között. Jól látszik a képen, hogy vannak olyan országok, ahol még extrém hosszútávon is gyenge eredményeket érhettünk el (részben a világháború miatti tőzsdei összeomlás okaként.) a passzív befektetési stratégiával. Az alábbi grafikont részletesen egy korábbi bejegyzésünkben beszéltük meg (lásd itt).

https://elemzeskozpont.hu/sites/default/files/oktatas19/legjobb-befektetes-orszagok-szerint-03.png

A veszteség különös matematikája

Bizonyára hallottál már arról, hogy a kamatos kamat hatása milyen fontos a befektetések területén. Az interneten számos blog, tanácsadó a kamatos kamat hatásában látja a meggazdagodás útját, azonban van egy nagyon fontos tulajdonsága a kamatos kamat hatásnak, mégpedig az, hogy csak akkor működik, ha nem veszítesz pénzt, azaz folyamatosan emelkedik az értékpapírszámlád egyenlege. Tőzsdei kereskedők számára valószínűleg nem lesz ismeretlen az alábbi táblázat, mely azt mutatja, hogy meghatározott veszteség után mekkora hozamot kell elérni, hogy ismét a kiindulási egyenlegünknél legyünk.

Tőke

Veszteség

Hozam

99.000

1%

1,01%

97.000

3%

3,09%

95.000

5%

5,26%

90.000

10%

11,11%

70.000

30%

42,86%

50.000

50%

100%

30.000

70%

233,33%

(A táblázat forrása: Tények és Tévhitek a Tőzsdéről..)

A passzív befektetés során tehát egy 10%-os korrekció után már 11,11%-os hozamot kell elérnünk, hogy egyenlegünk ott legyen, mint a korrekció előtt. Az alábbi táblázatban egy 5 éves időszakot követhetsz végig, melyben az időszak első éveiben 10%-os részvénypiaci hozamot érünk el (ez az 500 legnagyobb amerikai társasággal elérhető átlagos hosszú távú hozam), majd a negyedik évben egy kisebb korrekcióra (-10%) kerül sor. Az átlaghozam és CAGR (összetett éves növekedés) oszlopokban láthatod, hogy ez a visszaesés az egész időszakra csökkenti a hozamot. Az átlaghozam a teljes 3 évre 5%-ra, a valamivel pontosabb hozamot mutató CAGR 4,6%-ra esik vissza, majd pedig egy 33%-os éves emelkedésre van szükség ahhoz, hogy a teljes 5 éves időszakra az átlaghozamunk 11% legyen, a CAGR hozam pedig a 10%-ot megközelítse.

Évek száma

Éves hozam

Átlaghozam

CAGR

1

10%

 

 

2

10%

10

10

3

10%

10

10

4

-10%

5%

4,6

5

33%

11%

9,8

Itt pedig egy másik példát láthatsz. Szintén évi 10%-os hozamot érünk el 15 éves befektetési időtáv alatt, az időszak kezdetén 1000 dollárt fektetünk be, de közbejön egy válság, amikor 50%-ot esik a részvénypiac, majd 50%-os felpattanás következik. Bár az időszak végén az átlaghozam 8,7% lesz, de ez csak az átlag torzító hatása miatt van így, a valóságban évente átlagosan 6,5%-kal növekszik (CAGR oszlop) az egyenlegünk. A kezdeti 10%-os hozam tehát valójában évi 6,5%-ra esik vissza.

Évek

Éves hozam

Átlaghozam

Egyenleg

CAGR

1

10%

 

        1 100   

 

2

10%

10%

        1 210   

10,0%

3

10%

10%

        1 331   

10,0%

4

10%

10%

        1 464   

10,0%

5

10%

10%

        1 611   

10,0%

6

-50%

0%

           805   

-3,5%

7

50%

7,1%

        1 208   

2,7%

8

10%

7,5%

        1 329   

3,6%

9

10%

7,8%

        1 462   

4,3%

10

10%

8,0%

        1 608   

4,9%

11

10%

8,2%

        1 768   

5,3%

12

10%

8,3%

        1 945   

5,7%

13

10%

8,5%

        2 140   

6,0%

14

10%

8,6%

        2 354   

6,3%

15

10%

8,7%

        2 589   

6,5%

A fentiek pedig azt is eredményezik, hogy az átlaghozam alapján elvárt növekedés és a valós egyenleg növekedésünk eltérést fog mutatni. Tehát ha a 8,7%-os hozamot kivetítjük a jövőben, akkor az 1000 dollár befektetés 3479 dollárra növekszik, a valóságban azonban csak 2589 dollár lesz az egyenlegünk. A kettő közötti 890 dolláros eltérést az adja, hogy úgy képzeljük el, hogy a részvénypiacon egyenletesen kapjuk a hosszú távú részvénypiaci hozamot, de mivel a részvénypiac volatilis, így ha visszaesések vannak az időszakban, akkor a hozam jelentősen visszaesik, még akkor is, ha az átlaghozam nem.

Az alábbi grafikonon erre a problémára láthatsz egy másik példát az amerikai tőzsdeindex esetében. A grafikonon átlagosan évi 7 százalékos emelkedéssel számolunk, ez az egyenes görbe. De a részvénypiac volatilis, azaz a 7 százalékos átlagos emelkedést úgy érjük el, hogy közben lesznek visszaesések, (a behúzott vonal alatti területek) és lesznek átlag feletti emelkedések (az egyenes fölötti időszakok). Ha viszont az átlagos értékkel számolunk, akkor 8000 dolláros eredményt várnák az időszak végén (piros görbe), de a részvénypiaci visszaesések miatt ez a valóságban 4000 dollár lesz (kék). A sárga görbe pedig a valóság és a várakozások közötti eltérést szemlélteti számunkra.

(kép forrása realinvestmentadvice.com)

Látható a fentiekből, hogy a kockázat matematikája, az átlaghozam-számítás torzítása, és egy volatilis eszköz hozamának lineáris kivetítése jelentős zavart okozhat a pénzügyi tervezésben, melyek eredménye, hogy végül nem lesz annyi a befektetésünk, amire számítunk. Ne tévesszen meg minket a kamatos kamat hatása sem. Nagyon jól működhet a kamatos kamat bankbetétek, kötvények esetében, hiszen itt folyamatosan fix összegben kapunk kamatot, és akkor is működik a kamatos kamat, ha a részvénypiac nem volatilis túlságosan (ez a valóságban nem így van).

Az is látható a fentiekből, hogy a passzív befektetők, lusta portfóliót kialakítók, vedd meg és tartsd technikát követők nem időzítenek, így a részvénypiaci visszaesések mindenképpen hatást gyakorolnak a jövőbeni egyenlegükre. Lehet azon vitatkozni, hogy érdemes-e időzíteni, mennyire megbízhatók a különféle módszerek (Például momentum, mozgóátlag, P/E stb..), de a fenti kockázatokat némileg mérsékelni tudják, azaz nem lesz kockázatmentes a befektetés, de a visszaesés mértéke csökkenhet.

Számít az értékeltség a részvénypiacon

Tudni kell azt is, hogy a részvénypiaci tendenciák hosszú távon nem rugaszkodnak el a gazdasági realitásoktól, azaz a részvénypiac árazása és a társaságok profittermelő képessége összefügg. Ettől az összefüggéstől elrugaszkodhatnak az árak, de hosszútávon jellemzően megtörténik a kiegyenlítődés. Az egyik, erre a célra használható mutató az inflációval korrigált, 10 éves átlagos nyereséggel számoló P/E mutató, melyet Shiller P/E mutatónak nevezünk..

A mutató részleteibe nem mennék bele (itt találod), annyit azonban érdemes tudni, hogy a magasabb értékeltségi szint a múltban alacsonyabb jövőbeni hozamot jelentett. Az alábbi grafikonon minden egyes pont egy-egy 10 éves befektetési időszak éves hozamát mutatja a részvénypiac értékeltségének függvényében. Az Y tengelyen olvashatod le, hogy mekkora 10 éves, évesített hozamot lehetett elérni egy meghatározott P/E ráta mellett. A behúzott piros csökkenő egyenes pedig mutatja, hogy minél magasabb a P/E ráta annál kisebb a várható jövőbeni hozam.

(grafikon forrása: https://alphaarchitect.com)

Tőzsdepszichológiai hatások

A tőzsdepszichológiai hatásokról sem szabad megfeledkeznie a hosszú távon részvényt vásároló befektetőknek. Jellemzően a befektetőket a tőzsdepszichológia nem érdekli, azt gondoljuk, hogy a jövőbeni 30-50%-os visszaeséseket probléma nélkül képesek leszünk kiülni. Szerencsésebbek azok, akik már megtapasztalták korábbi válságok folyamatait, hiszen a grafikonon 10 percet elidőzve könnyen elviselhető bármekkora visszaesés, de a válságok évekig tartanak, és ezalatt folyamatosan ezzel szembesülnek a befektetők. Negatív hírek érkeznek, melyek a teljes gazdasági összeomlást vizionálják, közben csökken a befektetésünk egyenlege, és a válságnak érezhető reálgazdasági hatásai is lesznek (munkanélküliség, államcsődök stb..).

Nehéz ilyen helyzetben a befektetőnek megőrizni a hidegvérét, és ragaszkodni a stratégiájához. Dalbar Inc. évente készít erre vonatkozóan kutatást, és rendre az a kimutatások eredménye, hogy az átlag befektető néhány százalékponttal rosszabb hozamot ér el, mint amit a vedd meg és tartsd technikával el lehetne érni. Például 2016-ban az S&P500 20 éves évesített hozama 7,86% volt. Ezzel összevetve az átlagos részvénypiaci befektető hozama 4,79%, azaz 2,89 százalékkal rosszabb lett az átlagos befektető eredménye.

Dalbar elemzői szerint a befektetők 50%-a a befektetéssel, részvényvásárlással járó pszichológiai tényezők hatása miatt ér el rosszabb eredményt a piaci átlagnál. Véleményük szerint a fő probléma pedig az, hogy a befektetők többsége kerüli a veszteséget, és a félelem a veszteségtől oda vezet, hogy a befektetők a lehető legrosszabb időszakban adják el a részvényeiket, a válság mélypontján. (Hasonló eredményekre jutott egyébként Russ Kinnel a Morninstar elemzője is kutatásában.)

Bár a vedd meg és tartsd technika, a passzív befektetés egyszerűnek ígérkezik, azonban koránt sem kockázatmentes befektetések. Érdemes tehát a kockázatok természetét alaposan felmérni, és tisztában lenni az alapvető összefüggésekkel (értékeltség és a várható hozam), és ennek tekintetében befektetni. Egyszerű iránymutatásként azt is lehetne mondani, hogy ha nem vagy felkészülve egy 50%-os visszaesésre, akkor a fenti részvényvásárlási stratégiák nem neked valók. Ehhez még tegyük hozzá, hogy a kockázat tetszőleges szintre csökkenthető a megfelelő kötvény, arany arányokkal.

Hogyan csökkenthető a kockázata a passzív befektetési stratégiának?

A fentiekből látható tehát, hogy a megfelelő tőzsde, gazdasági régió kiválasztása kulcsfontosságú a passzív befektetési stratégia szempontjából, illetve négy kockázatkezelési módszer létezik a passzív befektetési stratégiához, ezek az alábbiak:

A fenti hivatkozások alatt megtaláljuk ezeknek a kockázat csökkentési módszereknek a leírásait. Röviden annyit mondanék ezekről, hogy a diverzifikáció tulajdonképpen azt jelenti, hogy a passzív befektetési stratégiában csökkentjük az egyedi vállalati, iparági kockázatokat, azzal, hogy egy teljes piacba fektetjük a pénzünket. A pontos részletek a fenti hivatkozáson találhatók. A rebalancing technika lényege pedig, hogy minden évben átsúlyozzuk a portfóliót és visszaállítjuk az eredeti részvény-kötvény arányt, ezzel pedig a tőzsdei ciklusok hullámzásához igazodik a passzív befektetési stratégia. Amikor jelentős emelkedés van a tőzsdéken, a részvények egy részét eladjuk, és kötvényeket veszünk, amikor esnek a piacok, akkor pedig a kötvényekből adunk el és részvényeket veszünk, a részletek a fenti hivatkozáson. A költségátlagolás módszere tulajdonképpen azt jelenti, hogy folyamatosan vásároljuk az indexet. A passzív befektetési stratégiában tehát például minden hónapban, vagy minden negyedévben veszünk, akkor is ha emelkedik a piac, akkor is ha esnek a részvénypiacok.

Passzív befektetési stratégia megvalósítása ETF alapokkal

A passzív befektetési stratégiát általában ETF alapokkal valósítják meg a befektetők, ugyanis ezeknek a befektetési alapoknak a legalacsonyabb az éves alapkezelési költsége. Az ETF alapok tőzsdéken, gyakorlatilag részvények módján megvásárolható befektetési termékek, a költségekkel, adózással kapcsolatos tudnivalókat itt beszéltünk meg. Az indexkövető passzív ETF-ek a legalacsonyabb alapkezelési díjjal működnek, tehát általában a hagyományos indexkövető befektetési alapokat is megverik költségekben. Az 1%-os alapkezelési díj fölötti indexkövető ETF alap ritkának, és drágának számít, jellemzően 0,1-0,5%-os az alapkezelés díj.

A justetf.com-ot részletesen bemutattuk itt. Ezzel az ETF keresővel megtekinthetjük a fontosabb index követő ETF alapokat. Ha tehát indexkövető ETF-eket keresünk, akkor a fenti weboldal keresőjében a Matching indices alatt állítsuk be, hogy melyik indexkövető ETF alapokra vagyunk kíváncsiak. A lenti képen a TER oszlopban találjuk az alapkezelés költségeit. Látható, hogy 0,05%-0,15% közötti alapkezelési díjakkal jelentősen olcsóbbak a hagyományos befektetési alapoknál.

passzív befektetés

Hagyományos indexkövető befektetési alapok

Kisebb szaktudást igényel a passzív befektetési stratégia megvalósítása, ha hagyományos indexkövető befektetési alapokat választunk. Ezek a magyarországi kereskedelmi bankoknál is elérhető, de az alapkezelési díjak magasabbak, mint a passzív ETF alapok esetében. A magyar kereskedelmi bankoknál értékpapírszámlára vásárolható indexkövető alapok előnye, hogy egyszerűen elérhetők, egyetlen értékpapírszámla szükséges hozzá. Az indexkövető befektetési alapok további előnye, hogy az alapkezelési díjak alacsonyabbak, mint a hagyományos aktívan kezelt alapok alapkezelési díjai. Ezen a hivatkozáson letölthetjük a Magyarországon forgalmazott befektetési alapok fontosabb paramétereit, alapkezelési díjat, illetve az összes költséget szemléltető TER mutatót is. Az alábbiak lennének az indexkövető alapok:

Alapkezelő

TER

Allianz

1,72%

CIB

2,55%

Erste

1,06%

K&H

1,99%

OTP

0,59%

Pioneer

2,22%

Pioneer

0,92%

A fenti TER mutató mutatja az alapkezeléssel összefüggő költségeket, ebben már az éves alapkezelési díj is benne van. Tehát évente hozzávetőlegesen ekkora költsége van az alapkezelésnek. Itt azért az 1%, illetve 2% feletti TER magasnak mondható, mivel passzív alapkezelésről van szó. A fentieknél a passzív indexkövető ETF alapok még alacsonyabb díjak mellett érhetők el.

Tévedésen alapul a passzív befektetés?

Jeremy J. Siegel neve kétség kívül megkerülhetetlen, ha valaki komolyabban foglalkozik a részvénypiaci befektetésekkel. Ugyanis a Pennsylvaniai Egyetem professzora készítette el az amerikai befektetési eszközökkel elérhető hosszú távú, 200 évre visszatekintő hozamokat, melyről a Stocks for the long run című könyvében számolt be. Az ábra, melyet az alábbiakban láthatsz, az interneten számos weboldalról köszön vissza. Befektetési tanácsadók, pénzügyi coachok, oktatók, biztosítási ügynökök oldalain láthatod a grafikont, melyből az derül ki, hogy az elmúlt 200 évben az amerikai részvények jelentősen felülteljesítették a kötvénypiacot. Az ábra bal felső sarkában az elérhető hosszú távú reálhozam (inflációval korrigált) is látható.

forrás: Stock for the long run

Siegel professzor könyvében a hosszú távú részvény-befektetésekkel foglalkozik, és nyugodtan kijelenthető, hogy a Stock for the long run című könyve tulajdonképpen a vedd meg és tartsd, a passzív befektetés, a különböző lusta portfóliókat kialakító befektetők bibliája lett. Az első kiemelendő dolog, hogy Siegel professzor 30 éves időtávokat vizsgált, és a legtöbb befektetőnek nincs 30 éves befektetési időtávja. Ráadásul rövidebb időtávon jelentős eltérést tapasztalhatunk a hosszú távú hozamoktól, és itt a rövidebb időtáv 10-20 évet jelent. Hasonló véleményen van Robert Shiller Nobel-díjas közgazdász, aki jól rávilágít a fenti problémára az Irrational Exuberance című könyvében. Egyrészt szem előtt kell tartanunk azt, hogy a 20. század a legsikeresebb 100 év volt a részvények néhány évszázados történelmében. Azon belül is az amerikai gazdaság kiemelkedő teljesítményt nyújtott, és egyáltalán nem szükségszerű, hogy ez megismétlődik a következő 100 évben.

De ha tovább megyünk, akkor már az is megkérdőjelezhető, hogy a kötvények valójában csak ritkán teljesítenek felül, ugyanis a fenti grafikonnal az a probléma, hogy a kötvénypiaci hozamokat a valóságosnál alacsonyabban mutatja be. A múltbeli adatok összegyűjtése nem is olyan egyszerű, mint amilyennek elsőre gondolnánk, hiszen évtizedekkel korábban még nem létezett a digitális adatrögzítés, így egyes adatok kiszámításához becsléseket használnak a kutatók. Már azonban már sokkal pontosabb modellek készíthetők, és sokkal pontosabb adatokhoz férhetünk hozzá, és ennek köszönhetően a fenti grafikont, és az ebből következő befektetési elvet is érdemes felülvizsgálni. Arról lenne tehát szó, hogy Siegel professzor könyvében Macaulay (1938-as tanulmány) és Homer (1963-as tanulmány) adataira támaszkodva becsülte meg a kötvénypiaci hozamokat, és ahogy egy 2019-es vizsgálatból kiderült Macaulay és Homer adatai pontatlanok voltak, így Siegel professzor jelentősen alulbecsülte a kötvénypiaci hozamokat, amit a kamatos kamat hatása a hosszú időszak miatt jelentősen felnagyított. Valójában tehát nem Siegel professzor tévedett, hanem pontatlan adatokat használt, és a következő bekezdésekben megbeszéljük, hogy ez mit jelent a valóságban.

A kötvények tartósan felülteljesítették a részvényeket

2019. szeptemberében jelent meg Edward F. McQuarrie a Santa Clara Egyetem professzorának munkája, melyben részletesen, 135 oldalon keresztül tárgyalja az amerikai befektetési eszközök múltbeli hozamait 1793-tól kezdődően. Ahogy már fentebb is utaltam rá, kutatók széles köre hagyatkozott Frederick Macaulay 1938-as kalkulációjára, melyben az amerikai kamatok, kötvényhozamok és részvényárakra vonatkozó hozamokat tett közzé 1857-től kezdődően. Zárójelben jegyezném meg, hogy az Ibbotson adatbázisában csak 1926-tól kezdődően vannak részletes részvénypiaci, kötvénypiac adatok, így gyakori, hogy a különböző összefüggések, stratégiák csak 1926-tól kezdődően kerülnek tesztelésre. Ha pedig ennél korábbi adatokra van szükség, akkor általában Macaulay számításait veszik alapul a visszatesztelések során. Macaulay adataira támaszkodva számította ki Sidney Homer 1963-ban a kötvénypiaci hozamokat, ahelyett, hogy a kötvények árváltozásából indult volna ki, és Siegel professzor a fenti forrásokra támaszkodva alakítja ki a 200 éves visszatekintő adatokat, melyet a fenti képen is bemutattam. Az alábbiakban részletesen kifejtem a problémát, de az alábbi eladásban is ezzel foglalkozunk.

 
 

A probléma pedig az, hogy a 19. század második felében 1,5 százalékkal magasabbak voltak a kötvénypiaci hozamok, mint amivel Siegel professzor számolt Edward F. McQuarrie kutatása szerint. Az alábbi képen kék színnel láthatod a legújabb kutatás szerinti aggregált reálhozamot, sárga színnel Siegel professzor által használt adatok követhetők.

forrás: Edward F. McQuarrie

A következő képen a kötvényekkel elérhető reálhozam követhető végig.

forrás: Edward F. McQuarrie

A fentiek azt eredményezik, hogy a kötvény és részvénypiaci reálhozamok (inflációval korrigált) gyakorlatilag együtt mozogtak a 19. században, és a részvények nem teljesítettek felül. A „részvények felülteljesítenek hosszú távon” elv tehát csak a 20. század néhány évtizedében volt megfigyelhető. Az alábbi képen azt láthatod, hogy a kötvény (kék) és részvény (zöld) reálhozamok 1793-1942 között gyakorlatilag együtt mozogtak, sőt több évtizeden keresztül felülteljesítették a részvényekkel elérhető hozamot, majd a 20. század első felében láthatunk egy időszakot, amikor felülteljesítenek a részvények. Az ábrán az is látható, hogy 1929-ben bekövetkezik a nagy gazdasági válság és a részvénypiac, kötvénypiac által elérhető reálhozam ismét egyezik (piros nyíllal jelöltem), azaz ebben a pontban a kötvénybefektetők ugyanakkora reálvagyonnal rendelkeznek, mint a részvénypiaci befektetők, viszont a részvénypiaci befektetők ezért a reálhozamért, reálvagyonért óriási kockázatot (árfolyam kilengést) vállaltak.

forrás: Edward F. McQuarrie.

40 éven át teljesítettek felül a részvények

Mennyit számít 1,5 százalékos eltérés a hozamban? Ahogy az alábbi képen láthatod, sokat, ugyanis a kamatos kamat hatása felnagyítja a különbséget, és 1942-re (1-es pontban jelöltem) már óriási a különbség a részvény befektetése (stocks) és a kötvény befektetések (bonds) hozama között Siegel professzor grafikonján.

Az alábbi képen pedig azt láthatod, hogy 1942-1982 között valóban óriási felülteljesítés volt a részvénypiacon (Siegel professzor grafikonján a 2-es ponttal jelölt szakasz). Kilábalt a nagy gazdasági válságból az Egyesült Államok, majd a második világháború utáni ipari fejlődés is jelentősen növelte a részvényekkel elérhető hozamot, végül pedig a 80-as évekbeli inflációs sokk is hozzájárult ahhoz, hogy kötvényeken alig volt reálhozam, azaz ebben a 40 évben erősen felültejesített a részvénypiac. Siegel professzor grafikonján azonban eddigre már (1942-re) óriási felülteljesítés került kimutatásra, így az ő grafikonján tapasztalható különbség a részvény- és kötvényhozamokban egyrészt a korábbi tévedésből fakad, másrészt ebben az időszakban valóban felülteljesített a részvénypiac.

A következő ábrán pedig 1982-2013 között láthatod a részvény és kötvény befektetésekkel elérhető reálhozamot. Az időszak első felében a kötvények teljesítenek felül, majd a részvények, de az időszak végére ugyanakkora reálvagyona van egy kötvény és részvénypiaci befektetőnek is (Siegel professzor grafikonján 3-as ponttal jelölt időszak).

A következő képen a saját szimulációmat láthatod 1981-2020 között. Mindkét portfólióba 1 dollárt fektettünk be, a piros görbe mutatja a hosszútávú kötvény portfóliót, a kék görbe az amerikai részvénypiacba történő befektetést mutatja, rebalancingot nem használunk. Az időszak során több alkalommal felülteljesít a kötvénybefektetés, és 10 éves bikapiaccal a hátunk mögött, 2020-ra a kötvény befektetésben 40 dollárunk lenne, a tisztán részvénypiaci portfólióban pedig 53 dollárunk. A kockázat oldaláról se feledkezzünk meg, azaz a részvénybefektetéssel az időszak alatt 50%-os visszaeséseket kellett kiülnünk, és az egységnyi kockázatra vetített többlethozamunk 0,47 egység lett (lásd sharpe-ráta). Ezzel szemben a kötvénybefektetéssel 16,68% volt a legnagyobb visszaesésünk, és egy egységnyi kockázat vállalására 0,54 egységnyi többlethozam jutott.

Itt láthatod, hogy mekkora különbség van a két portfólió kockázatában. A kék görbe a részvényportfólió visszaeséseit mutatja, a piros a kötvényportfólió visszaesése.

Összegezve tehát azt lehetne mondani, hogy a 200 éves amerikai adatok alapján a befektetők széles köre azt a következtetést vonja le, hogy hosszú távon a részvények felülteljesítenek, holott ez csak a 20. század egy meghatározott időszakára volt igaz. A korrigált számítások alapján a 19. században a kötvények teljesítettek felül, annak ellenére, hogy a kockázatalapú megközelítés szerint az alacsony kockázatú eszközök hozama is alacsonyabb, míg a magasabb kockázatú (részvény) eszközök hozama magasabb. Ez az elv tehát a 19. században nem érvényesült, bár a tőzsdei anomáliák kapcsán beszéltünk erről, hogy az utóbbi évtizedekben is találunk kivételeket. A jövő kiszámíthatatlan, nem lehet pontosan következtetni a jövő alakulására a múltbeli adatokból.

„A részvények hosszú távon felülteljesítik a kötvényeket.” Ez egyik legismertebb, általánosan elfogadott nézet a befektetők és a befektetési iparág szereplői körében a részvények hosszútávú vásárlásával kapcsolatban. Gyakorlatilag ezen az elven alapul az ún. buy and hold technika, de a passzív befektetés, a különféle lusta portfóliók is ebből az alapelvből indulnak ki. A probléma csak az, hogy a legutóbbi kutatások, visszatesztelések azt mutatják, hogy a korábbi tanulmányok szerzői tévedtek, és alábecsülték a kötvénypiaci hozamokat a múltban. Emiatt pedig bizonyos időszakokban a kötvények teljesítették felül a részvényeket. A fentiekben látható volt, hogy közel 100 évről van szó, sőt az is kiderült, hogy a részvénypiac valójában csak mindössze négy évtizedben tudott érdemben felülteljesíteni.

Ha kérdésed van a fentiekkel kapcsolatban, hozzá szeretnél szólni a témához, csatlakozz facebook csoportunkhoz ide kattintva!

Tanfolyamaink:

Új tartalmak