Kezdő tőzsdei kereskedők 8 súlyos hibája

Cikkünkben a tőzsdei befektetők, részvénypiaci kereskedők által gondolt legnagyobb tévhitet járjuk körben, melynek lényege, hogy a tőzsdén az hoz eredményt, ha néhány sikeres tőzsdei társaságok kiválasztunk. Megnézzük, különböző forrásokból, hogy ezeknek a módszereknek milyen eredményei voltak a múltban, miért kockázatosak ezek a módszerek, és szó lesz arról is, hogy ezeknél a módszereknél milyen stratégiák tekinthetők kevésbé kockázatosnak. Témáink:

1) A fókuszált portfóliók, stock picking

2) Bizonyítékok a fókuszált portfólió, stock picking sikereire

3) Sikersztorik, reklámok ígéretei

4) A fókuszált portfóliók kockázatosak

5) Ismerőseink sikerei, mintaportfóliók sikeres

6) Sikeres részvények megtalálása és a visszatekintési torzítás

7) Home country bias és a részvénykiválasztás

8) Olcsón kell részvényeket venni problémája

Mit kezdjek ezekkel az adatokkal?

Mit csinálj a stock picking helyett kezdő befektetőként?

Mit gondolnak a kezdő tőzsdei kereskedők, befektetők?

Hírlevél olvasóinktól gyakran kapok kérdéseket, és a bejegyzés megírása előtt áttekintettem az utóbbi hónapokban beérkező kérdések jelentős részét. Ezek alapján az a kép körvonalazódhat, hogy a kezdő tőzsdei kereskedőnek, befektetőnek jellemzően a sikeres részvények, a sikersztorik megtalálása, az erősen koncentrált, fókuszált portfóliók, és az olcsó részvények keresése a fő érdeklődési területe. Annak ellenére, hogy pont ezek azok a területei a tőzsdei, részvénypiaci befektetéshez, melyhez a legnagyobb tapasztalat szükséges, és ahol egyébként a legnagyobb a kockázat. Vélhetően a jövőben sem fog változni ez a befektetői hozzáállás, így most a fenti kérdésekkel, problémákkal kapcsolatos válaszaimat összefoglalom az alábbiakban. Nézzük sorban ezeket a problémákat.

1) A fókuszált portfóliók, stock picking

Fókuszált portfólióról beszélünk akkor, ha az általad összeállított portfólióban néhány vagy néhány tucat társaság részvénye található, azaz az 50 alatti társaságokból kialakított portfóliók fókuszált portfóliók, a 15 alatti társaságból állók pedig erősen fókuszált portfóliók. Ha ennek a definíciónak az ismeretében az ismerősi, baráti körödben körülnézel, azt fogod tapasztalni, hogy a befektetők többsége fókuszált portfólióban gondolkodik.

A másik tisztázandó fogalom az ún. stock picking, mely tulajdonképpen részvénykiválasztást jelent, azaz azt a módszert, amellyel kiválasztott a jövőben (vélhetően felülteljesítő) sikeres társaságokat a fókuszált portfóliódba. Nézzük először azt, hogy miért gondolják sokan ez az út járható, és jó megoldás számukra.

2) Bizonyítékok a fókuszált portfólió, stock picking sikereire

Ha elkezdünk érdeklődni az interneten a témával kapcsolatban, akkor bizonyítékok széles köre áll rendelkezésünkre, hogy a stock picking egy működő megoldás a tőzsdén. Gondoljunk csak John Maynard Keynes-re az ismert közgazdászra, aki bár nagyrészt a közgazdasági elméletéről hírek, és kevesen tudják, hogy fókuszált portfóliójával eredményesen kezelte a rá bízott vagyont a legnagyobb világgazdasági válság (1929-30) és a második világháború alatt. Keynes átlaghozama 1928-1945 közötti időszakban 13,2% volt, míg a tőzsdén elérhető hozam -0,5% volt (ebben az időszakban volt a nagy gazdasági válság és a 2. világháború) ekkor. De menjünk tovább és az 1960-as évektől kezdődően számos értékalapú befektetőt sorolhatunk fel, akik tartósan, éveken keresztül felülteljesítettek, és a tőzsdéken elérhető átlagos 10%-os hozam helyett 20%-os hozamot értek el évesítve hosszútávon:

• Walter J. Schloss (1956-1984 között, az 500 legnagyobb amerikai vállalat, azaz S&P500 index hozama évi 8,4% volt, ezalatt Schloss eredménye évi 21%)
• Tom Knapp (1968-1973 között, az S&P500 index évi 7%-os hozama helyett, évi 20%-os hozam)
• Warren Buffett (1965-2006 között az S&P500 index évi 9%-os hozama helyett évi 21%-os eredmény)
• Charles T. Munger (1962-1975 között S&P500 index évi 5%-os hozama helyett 19,8 %-os hozam)

Keyneshez hasonlóan az értékalapú befektetők is fókuszált portfólióban gondolkodtak, például Warren Buffett portfóliójában kb. 50-60 társaság található.

3) Sikersztorik, reklámok ígéretei

Valószínűnek tartom, hogy a kezdő tőzsdei kereskedők első kézből nem Keynes vagy Buffett példáján keresztül ismerik meg a részvénykiválasztás (stock picking) sikerességét, hanem az interneten elérhető reklámokból. Ezeknek a reklámoknak a lényege, hogy különböző módszereket, mintaportfóliókat értékesítenek, és bizonyítékként a portfóliók magas hozamát emelik ki. Például a FAANG-portfólió, melyben a Facebook (FB), Apple (AAPL), Amazon (AMZN), Netflix (NFLX), Google (GOOG) (melyet már Alphabet Inc-re változtattak) részvények vannak, 10 éves teljesítménye eléri az évi átlagos 34%-ot.

Másrészt pedig ott vannak az ismerőseink, barátaink, akik valóban sokat kerestek 1-1 részvénnyel, és ez hatványozottan igaz az elmúlt egy évre, hiszen az S&P500 tőzsdeindex, azaz az 500 legnagyobb amerikai tőzsdei társaság árfolyama egy év leforgása alatt (2020 március – 2021 március között) 75%-ot erősödött. Sokan nagyon jó eredményt értek el, így azt gondolhatjuk ebből, hogy a fókuszált portfólió, a stock picking kevésbé kockázatos, és a legjobb módja annak, hogy a tőzsdén befektessünk. Eddig azonban csak a dolog jó oldaláról beszéltünk, most nézzük a problémákat.

4) A fókuszált portfóliók kockázatosak

Egy korábbi cikkünkben már beszámoltam Robert Hagstrom vizsgálatáról, melyről bővebben a The Warren Buffett Portfolio című könyvben olvashatunk, és melynek lényege, hogy véletlenszerűen összeállított fókuszált portfóliókról (15 és 50 részvényes porfóliók) kimutatható, hogy nagyobb a valószínűsége a felülteljesítésnek. Eszerint a 15 részvényből álló portfóliók 27%-a tudott felülteljesíteni a vizsgált időszakban, míg a diverzifikált, 250 részvényből álló portfólióknak csak a 2%-a tudta a tőzsdeindex hozamát felülmúlni.

Ugyanakkor a 250 részvényt tartalmazó portfóliók esetében a maximum hozam 16% volt, a minimum hozam 11,4%, addig a 15 részvényből álló portfólió esetében a maximum hozam 26,6%, a minimum 4,4% volt. És itt a lényeg, azaz nagyobb valószínűséggel teljesítesz felül, de ha ez nem sikerül, akkor a hozam lényegesen alacsonyabb lesz. A 4,4%-os legrosszabb forgatókönyvet ne vegyük a jövőre nézve biztosnak, hiszen egy olyan időszakban zajlott a tesztelés, amikor a tőzsdéken kétszámjegyű hozamokat lehetett elérni (S&P500 index átlagos éves hozama az időszak alatt 15,2% volt).

5) Ismerőseink sikerei, mintaportfóliók sikeres

A fentiek mellett arról is érdemes beszélnünk, hogy az ismerőseink eredményei, reklámok eredményei a véletlennel is összefüggésbe hozhatók. Példaként az elmúlt egy évet hozhatjuk fel, ahogy erről egy korábbi bejegyzésben beszéltem, hiszen az elmúlt 100 évben összesen két másik alkalommal lehetett elérni egy egyéves, azaz 12 hónapos időszakon ekkora hozamot a tőzsdéken, mint most. Nagyon ritka esemény okozta azt, hogy sokan sikeresek lettek, és ez inkább a véletlennek köszönhető, mint a szaktudásuknak. Ha tehát az ismerőseink, reklámok alapján próbálunk következtetni a stock picking sikerére, akkor a kis számok törvénye torzítja el a döntésünket.

A kis számok törvénye rávilágít arra a problémára, hogy kis számokon a véletlennek köszönhetően valószínűtlen események is bekövetkeznek, melyek téves következtetések levonását eredményezik. Hogy megértsd a problémát nézzünk meg egy pénzfeldobós játékot. Először dobjunk fel 10 egymás utáni alkalommal egy érmét. Milyen eredményeket várhatunk? Könnyen előfordulhat, hogy lesz olyan tízes sorozatunk, ahol a találati arány 70-80%-os, azaz a 10 dobásból 7-8 alkalommal fejet dobunk. Ennek statisztikailag 0,4 százaléknál kisebb a valószínűsége, de ha kellően sokat próbálkozunk, előbb utóbb előfordul. Ugyanígy alacsony a valószínűsége annak, hogy 10 dobásból 2-3 alkalommal dobunk fejet, de ez is bekövetkezhet. Ha azonban nem 10 alkalommal dobjuk fel az érmét,  hanem 500 alkalommal, akkor a fej-írás aránya 50% közelében lesz, és nem tapasztalunk az 500 dobás végére extrém eseteket, mert akárhányszor dobjuk fel 500-szor az érmét, az 500 dobás végére a fej-írás aránya 50%-ot eredményez.

Mit jelent ez a befektetések világában? A barátunk, ismerősünk sokat nyert egy vagy néhány részvénnyel?. Ebből azt a következtetést vonjuk le, hogy a tőzsdei kereskedéssel, a stock picking módszerekkel sok pénzt lehet keresni, de mi van akkor, ha barátunknak mindössze 10 ügylete volt, és ebből 8 nyereséges lett? Mi van akkor, ha csak az általa kiválasztott 5 darab részvénnyel szerencséje volt? Lehetséges, hogy csak az alacsony esetszám és a véletlen következménye az eredmény, hiszen ha a tőzsdéken, a befektetések területén milliónyi próbálkozó van, így a valószínűtlen bekövetkezése is valószínű.

6) Sikeres részvények megtalálása és a visszatekintési torzítás

A fenti gondolatokat nagyon nehezen fogadja el a kezdő befektető. Egész egyszerűen azért, mert a szeme előtt zajlottak le olyan események, melyekről utólag azt gondolja, hogy egyértelmű volt. Google, Facebook, Netflix, Tesla, Amazon, Apple. Hosszasan sorolhatnám azokat a társaságokat, melyek az elmúlt egy-két évtizedben sikertörténetté váltak. Ahogy erről korábban beszéltünk, ha ezekből a részvényekből alakítottuk ki a portfóliónkat, akkor az elmúlt 10 évben az átlagos éves hozamunk 34% körül alakult, azaz 2-3 évente dupláztuk a pénzünket. Ha visszatekintünk a múltba, akkor teljesen egyértelmű számunkra, hogy ezek a társaságok sikeresek lettek, hiszen a Facebook a legnagyobb közösségi portál, a Google üzemelteti a világ legnagyobb keresőjét és videómegosztóját, az Amazon élen jár az internetes kereskedelemben, az Apple okostelefonokat gyárt. Olyan termékek és szolgáltatások, melyek a mai ember hétköznapi életének szerves részét képezik, de egy-két évtizeddel ezelőtt ez nem volt így. A múltba visszatekintve egyszerűen látjuk az ok-okozati összefüggéseket, de ha egy-két évtizeddel visszamennénk a múltba, akkor egyáltalán nem lennénk olyan biztosak a mostani megállapításainkban. A probléma pedig az, hogy a visszatekintési torzítás  miatt hisszük azt, hogy könnyű ezeket a részvényeket megtalálni, azonban a jelenben a következő évtizedre megmondani már egyáltalán nem ilyen egyszerű, hogy mely cégek lesznek sikeresek.

Úgy vágunk tehát bele a stock picking módszerekbe, hogy azt hisszük, egyszerű lesz megtalálni a sikeres részvényeket, azonban ha a statisztikai valószínűségeket nézzük, akkor tizedszázalékokban mérhető az esélyünk a jövő sikeres vállalkozásainak megtalálásra. Egy korábbi bejegyzésben már erről is beszéltünk, azaz ha figyelembe vesszük a múltban a tőzsdén megjelenő összes tőzsdei társaságot (elkerüljük a túlélési torzítás hibáját), akkor ezen társaságok kb. 4%-a adja az elmúlt 90 év tőzsdei vagyonának létrejöttét. Ezen belül is mindössze 100 társaság (0,4%) adja a létrejött vagyon 50%-át, azaz az olyan sikersztorik, mint a Microsoft, Google, Apple, IBM megtalálásához 26.000 társaság közül kell megtippelnünk az 50 legjobb társaság egyikét. Mindezt úgy kell megtippelnünk, hogy minden tizedik tőzsdére kerülő társasággal 100%-os veszteségünk lett, ha élethosszig (amíg a tőzsdén jegyezték) tartottuk a részvényeket.

7) Home country bias és a részvénykiválasztás

A "home country bias" kifejezés egy portfólió-kialakítási hibának a megnevezése, amely arra utal, hogy a befektetők hajlamosak olyan befektetési eszközökből kialakítani a portfóliójukat, melyek a közvetlen közelükben elérhetők, megtalálhatók. Ezekkel a befektetési eszközökkel kapcsolatban optimistábbak a befektetők, a felmerülő kockázatokat alábecsülik. Például kizárólag a lakóhelyünk ingatlanpiacán vásárolunk ingatlant vagy csak magyar tőzsdei társaságok részvényeiből alakítunk ki portfóliót. Ez utóbbi ismerős lehet bárki számára, hiszen azt látjuk, ismerőseink nagy részének a magyar részvények erősen felülsúlyozva jelennek meg a portfóliójában.

Az alábbi képen 17 ország részvénypiacának teljesítménye követhető nyomon az 1950-es évektől napjainkig. Sötét szürke színnel (kiemelve) az Egyesült Államok részvénypiaci látható, világos szürke színnel az összes többi ország. Látható a grafikonon, hogy az Egyesült Államok részvénypiacánál is voltak jobban növekvő tőzsdék és lényegesen gyengébbek is, de a lényeg, hogy ha egyenlő arányban súlyoztuk a tőzsdéket (piros görbe), akkor szintén jó eredményt érhettünk el. Nem a legjobbat, a második legjobbat, de 17 országból eltalálni a legjobbat kb. 6%-os valószínűséggel lehet. A múltban tehát 17 ország teljesítménye közül a második legjobb eredményt hozta, ha nem egy-egy országba fektettünk be, hanem az összes országba, és az országok tőzsdéinek egyedi kiválasztása (home country bias elkövetése) az esetek többségében alacsonyabb hozamot eredményezett.

forrás: https://www.bridgewater.com/

8) Olcsón kell részvényeket venni problémája

Az utolsó gondolatunk arra irányul, hogy azt gondolja a legtöbb befektető, akkor érdemes bevásárolni egy részvényből, amikor sokat esett az árfolyama. Fontos azonban elkülöníteni, hogy az olcsó és a sokat esett a részvény árát. Ez a két fogalom ugyanis két külön dolog. Ha egy részvény olcsó, akkor ez jellemzően értékalapon jelenti az olcsóságot, azaz valamilyen jövedelmezőségi mutató (például nyereség) és az ár hányadosa alapján tekintjük olcsónak (bővebben a value-hatásról itt).  Ha pedig az esés aljára vadászunk, és keressük a nagy zuhanás utáni részvényeket, akkor egy a fentiektől egész más részvénykiválasztási módszert alkalmazunk. Vonzó lehet ez a megoldás, mert úgy érezzük akciósan vásárolunk, azonban ez sajnos egy olyan akció, amikor a termék minősége (részvény esetében a nyereségtermelő képesség) is leromlott. Ezek az ún. mean reversion technikák egyébként tőzsdeindex esetében működőképesek lehetnek, azaz múltbeli adatokon kimutatható, hogy néhány év csökkenő trend után a következő években az átlaghozam magasabb a tőzsdén (részletek itt).

Egyedi részvények esetében azonban más a helyzet. Mit gondolsz, az összes tőzsdei társaság közül kiválasztva egyet, mekkora az esélyed arra, hogy egy katasztrofálisan nagy (70%-os) árfolyam-visszaesést megélj úgy, hogy utána a társaság soha többet nem emelkedik új történelmi csúcsra?  Nehéz kérdés, de nagyon jól rávilágít a stock picking problémájára. A kérdés megválaszolásához Michael Cembalest a JP Morgan Asset Management munkatársát hívjuk segítségül, aki 2004 óta követi az amerikai tőzsdei társaságok visszaeséseit. Utoljára 2021-ben frissítette egyébként az adatbázisát, melyből kiderül, hogy a 3000 legnagyobb amerikai részvény (Russel 3000 index) 44 százalékánál fordult elő a csúcstól számított 70%-os visszaesés úgy,  hogy a részvény ára soha többet nem érte el a korábbi csúcsot. Ahogy az alábbi képen látható 1980-2020 közötti időszakon a közmű szektorban (Utilities) levő részvények 14%, az energiaszektorban található cégek 65% szenvedett el 70%-os esést a csúcstól, úgy hogy új csúcsra már nem tudott emelkedni a részvény.

forrás: J.P.Morgan

Azt láthatod tehát, hogy az aljvadászat igencsak kockázatos, ahogy a stock picking is nagy kockázattal jár.

Mit kezdjek ezekkel az adatokkal?

Egyik előadásunkban beszéltünk arról, hogy ha nincsenek különleges képességeink az élet bármely területén, akkor a tevékenységgel kapcsolatos sikerünk nagyon jól megbecsülhető az átlagos valószínűségekkel. Hétköznapi példaként gondolj arra, hogy ha autóval utazol, akkor 100 millió megtett mérföldre 1,45 haláleset jut (amerikai adat). Ha pedig motorral közlekedsz, akkor 25,5 haláleset jut ugyanekkora távra. Ebből könnyen kiszámolható, hogy 17-szer nagyobb esélyed van arra, hogy motorozás közben elhalálozol, mintha autóval közlekednél. Ez természetesen csak akkor igaz, ha nincsenek speciális képességeid, például több évtizedes rutinod. Ezekből a statisztikai adatokból még több minden kiszámolható:

• 11,83% az esélye annak, hogy a teljes befektetési tőkédet elveszíted
• 57,4 százalék az esélye annak, hogy a kötvénypiaci hozamoknál rosszabb hozamod lesz
• 69,2 százalék az esélye annak, hogy a tőzsdeindexszel elérhető hozamot nem éred el
• 4% a valószínűsége, hogy megtaláld a sikeres cégeket

De még tovább mehetünk. A tőzsdei kereskedők 70-85%-a veszteséges, a hosszú távú befektetők 1,5 százalékkal alulteljesítik a tőzsdeindexet, és minél többször ügyletet kötnek, annál nagyobb lesz az alulteljesítés (1,5%-ról évi 6,5%-ra növekszik). Ha tehát nem vagy speciális tudás, szakértelem, tapasztalat birtokában, akkor ezek a statisztikai adatok jó kiindulási alapot jelentenek arra, hogy megbecsüld az esélyeidet.

Mit csinálj a stock picking helyett kezdő befektetőként?

A fentiekből valószínűleg körvonalazódhat az olvasó számára, hogy ha nincs tapasztalatunk, tudásunk a részvénypiacon, akkor a kevésbé kockázatos megoldás a diverzifikált portfólió, melybe több száz részvény, teljes tőzsdék indexei kerülnek. Értelemszerűen ezeknek a megoldásoknak is van hátránya, de a tévedés lényegesen kisebb fájdalommal járhat. A témával kapcsolatban itt találsz bővebb információt:

• Érdemes olcsó, alulárazott tőzsdéken befektetni? 32 országra kiterjedő vizsgálat
• Tőzsdestratégiák: Egyszerű, felülteljesítő módszerek a tőzsdén