A társaságok 69 százaléka félrevezette a befektetőket

Cikkünkben egy újabb módszert mutatok be, mellyel a tőzsdei társaságok a befektetőket manipulálják. A témában készült újabb vizsgálatok arra mutattak rá, hogy a tőzsdei társaságok széles köre önkényesen, azokat az elemzői véleményeket, ajánlásokat tünteti fel az oldalán, melyek a társaság szempontjából kedvezőek. Cikkünkből megtudhatod, hogy miért nem objektívek az elemzők, milyen mértékben tévednek, és milyen tényezőkkel vezetik félre a tőzsdei társaságok és az elemzők a befektetőket. Témáink:

• A részvényesek befolyásolása, manipulációja
• Miért optimisták az elemzők?
• A túlzott optimizmus okai
• A tőzsdei társaságok elrejtik a nem optimista elemzéseket

A részvényesek befolyásolása, manipulációja

A legjobb tanács, amit egy átlagos befektető megfogadhat, hogy szélesen diverzifikált portfólióban gondolkodik, ugyanis az egyedi részvények vásárlása rendkívül kockázatos. Az elmúlt 90 évben rendkívül alacsony nyerési esélyei voltak a befektetőknek, ha a tőzsdékre bevezetett több tízezer részvény adataiból indulunk ki, melyek alapján már egy korábbi cikkünkben is megállapítottuk, hogy egyetlen részvény kiválasztásával a múltban:

• 11,83 százalék volt a veszteség valószínűsége,
• 57,4 százalék volt a valószínűsége, hogy a kötvénypiaci hozamoknál alacsonyabb hozamunk lett,
• 69,2 százalék volt az esélye annak, hogy a tőzsdeindexszel elérhető hozamot nem értük el.

De nemcsak ezek az eredmények szólnak az egyedi részvények kiválogatásával kapcsolatban. Tudjuk azt is, hogy a tartós nyereségnövekedés (peristence of growth, lásd itt) nem létezik, azaz a legnagyobb nyereségnövekedést elérő társaságoknak mindössze csak a 4 százaléka lesz öt év múlva is a legjobb nyereségnövekedésű társaságok között, ami egyébként alig egy százalékkal magasabb érték, mintha véletlenszerűen alakulnának az események (3,13%).

Arról is vannak információk, hogy a tőzsdei társaságok széles köre „szépíti” az eredményeit, ezek a cookie jar reserve, chanel stuffing technikák pedig oda vezetnek, hogy a kimutatott eredmény mennyiségi lesz, nem minőségi, ami együtt jár sajnos az alacsonyabb jövőbeni hozammal. A fentieken túl arra is láthatunk példákat, hogy a felfújt mérleg téveszti meg a befektetőket, és ennek is alacsonyabb jövőbeni hozam a következménye.

Ha a fentiek nem lennének elegendőek, akkor itt van a következő probléma, a társaságok által szervezett események (befektetők részére), melyet számos cég a részvényárak felpumpálására használ. Sajnos azonban az elemzőkre támaszkodva sem kerülhetjük el a problémákat. Egyrészt vizsgálatok azt mutatják, hogy az elemzők találati aránya nem kiemelkedő, és bár a nagyra növekvő társaságokat a véletlennél nagyobb valószínűséggel tudják kijelölni, de a tévedéseik jelentősek, és akár az olyan egyszerű módszerek, mint a GDP növekedés ütemének jövőbeni kivetítései is kisebb tévedést eredményez, mint az elemzői előrejelzések. Ráadásul nem mehetünk el az 1996 óta ismert összefüggés mellett sem, azaz azok a részvények, melyeket az elemzők leginkább vételre ajánlanak, a jövőben alulteljesítenek. A témával kapcsolatos új vizsgálat áttekintése után a fenti módszerek sorát egészíthetjük ki egy újabbal.

Miért optimisták az elemzők?

Ha az elmúlt két évtizedben bármikor megvizsgáltuk az amerikai részvénypiacot, azt tapasztalhattuk, hogy a tőzsdén megtalálható részvények 99 százalékát tartásra vagy vételre ajánlják. A mai napon 8500 társaságot megvizsgálva mindössze 55 társaságot találunk, melyet eladásra ajánlanak az elemzők. Ezek után nem lepődünk meg azon sem, hogy az elemzők által meghatározott célárakat csak az esetek 38 százalékában éri el a részvény árfolyama, lásd alábbi táblázatban.

forrás: Do Sell-Side Analysts Exhibit..

Ahogy azon sem lepődünk meg, hogy azok a részvények, melyeket az elemzők leginkább ajánlanak, alulteljesítik azokat a részvényeket, melyeket legkevésbé ajánlanak, lásd alábbi grafikonon (HLTG, további részletek itt).

forrás: Diagnostic Expectations and Stock Returns

Az elemzői előrejelzéseket tehát az optimizmus eltorzítja (optimistically bias). Vizsgálatok azt mutatják, hogy elsősorban a kisbefektetőket vezetik félre ezek az elemzések, és ez igaz a tőzsdei társaságok által végrehajtott eredményszépítő módszerekre  is (lásd Malmendier és Shanthikumar 2007, illetve Christensen és Mergenthaler 2007). A fentiek után már csak az a kérdés, hogy milyen okok állhatnak az optimizmus mögött.

A túlzott optimizmus okai

Egyrészt látni kell azt, hogy az elemzőházak gyakran befektetési bankként működnek, azaz a tőzsdei társaságok ügyfelei az elemzőházaknak. Az üzleti érdekek pedig erősítik azt a folyamatot, melynek végeredménye az optimista elemzés, hiszen a tőzsdei társaság másik befektetési bankot választhat, így az elemzőházat üzleti veszteség éri. Mondhatjuk azt, hogy megéri jóban lenni a társaságokkal (további részletek McNichols és Hsiou-Wei 2005).  Másrészt arra is utalnak a vizsgálatok, hogy az optimista elemzések, elemzők könnyebben hozzáférnek a társaság privát információihoz (nagyobb bizalom miatt, lásd Barber et al. 2006). Egy másik kutatás alapján (Mayew 2008) azt láthatjuk, hogy a társaság vezetősége sokkal nagyobb hozzáférést ad adataikhoz azoknak az elemzőházaknak, akik optimistább elemzéseket készítenek. A fentiek tehát arra engednek következtetni, hogy az elemzők nem függetlenek, és részben üzleti érdekek miatt készülnek optimistább előrejelzések.

A tőzsdei társaságok elrejtik a nem optimista elemzéseket

A témával kapcsolatos újonnan megjelent vizsgálat 2014-2016 között követte az 500 legnagyobb amerikai társaságok honlapját, és a tőzsdei társaságok azon gyakorlatára fókuszáltak, melynek lényege, hogy a társaságok kiteszik ez elemzői ajánlásokat a honlapjukra (264 ilyen céget találatk). Ez egy teljesen bevett gyakorlat, magyar tőzsdei társaságok honlapján is megtaláljuk ezeket az információkat, példaképpen bemásoltam a MOL holnapján levő adatokat.

Látni kell azonban azt, hogy nincsenek előírások a társaságok számára arra vonatkozóan, hogyan kell ezt az adatot közzétenni, így a társaságok önkényesen formálják ezt a listát. A rendelkezésünkre álló adatok pedig azt mutatják, hogy számos cég önkényesen, az optimistább elemzéseket veszi fel a honlapjára. A fentebb hivatkozott vizsgálat szerint a vizsgált társaságok 69 százalékán megfigyelhető ez az önkényesség. Ezt az önkényességet különösen azoknál a társaságoknál figyelhetjük meg, melyek pénzügyi eredményei gyengébbek, amit a vizsgálatban a ROA és az adósságnövekedés alapján definiáltak. Másrészt a nagy növekedés előtt álló, túlárazott társaságok esetében is megfigyelhető, hogy önkényesen alakítják az elemzői közzétételeket. Az igyekezetek ellenére azonban ezen társaságok részvényeinek jövőbeni hozama alacsonyabb, alulteljesítik azokat a cégeket, melyek objektíven teszik közzé az elemzői ajánlásokat. A társaságok első évi abnormális hozama 19,6 százalékkal, a második év végére 36 százalékkal alacsonyabb.

A fentieket azt mutatják, hogy gyakorlatilag a teljes befektetési iparág manipulálja valamilyen módon a befektetőket, és ez alól a tőzsdei társaságok széles köre sem kivétel.