Miért nem véd a kötvény minden válságban?

A befektetők jellemzően kötvényekkel próbálják meg mérsékelni a részvénypiac kockázatát. Ugyanakkor megfigyelhető, hogy a kötvények nem minden esetben nyújtanak kellő védelmet a részvénypiaci visszaesés ellen. Cikkünkben megnézzük, hogy melyek azok a körülmények, amikor a kötvények nem képesek védelmet nyújtani a válságokkal szemben. A téma aktualitását az adja, hogy jelenleg is azt tapasztaljuk, hogy év eleje óta 17%-ot esett vissza az amerikai részvénypiac és a hosszú lejáratú kötvények árfolyamában hasonló mértékű, 20%-os visszaesést tapasztalhatunk. Témáink:

  • Miért védenek a válságok ellen a kötvények?
  • Miért a kötvény a legismertebb megoldás a válságokra?
  • Az amerikai kötvények és a részvénypiac korrelációja
  • Milyen esetekben nem számíthatunk a kötvények védelmére?
  • Infláció és a kötvények kapcsolata
  • Mi történik 5%-nál nagyobb infláció esetén a kötvényekkel?
  • Univerzális védelem nincs. Mit csináljunk?

Miért védenek a válságok ellen a kötvények?

A tapasztalt befektetők tisztában vannak azzal, hogy a részvénypiaci visszaeséseket nem lehet előre jelezni. Bár a médiában heti gyakorisággal találkozunk különböző vészjelzésekkel, de ezek többsége alkalmatlan a válságok előrejelzésére, és csak arra jók, hogy összezavarják a befektetőket. Számtalan ilyen jelzést tárgyaltunk már az évek során, lásd itt, itt, itt.

A legjobb hozam-előrejelző módszerek is inkább 5-10 éves időtávon képesek meghatározni, hogy a jövőben magas vagy alacsony lesz a hozam a tőzsdéken, például:

A válságokat tehát nem lehet előre jelezni, és így a részvénypiaci kockázati prémium kinyerésének egyetlen módszere a folyamatos befektetés. Ugyanakkor a részvénypiaci válságok kockázatainak kezelésére léteznek különböző módszerek, például: Hogyan csökkenthető a befektetés kockázata. Kétségtelen azonban, hogy a kötvény a legnépszerűbb megoldás.

Miért a kötvény a legismertebb megoldás a válságokra?

A kötvényeket és a részvényeket egymással versengő befektetési eszközöknek tekinthetjük, és a piaci szereplők folyamatosan mérlegelik az eszközökbe történő befektetés megtérülését. A fentiek miatt, ha a részvénypiacon jelentősen emelkednek az árak, sokkal jobban, mint a tőzsdei társaságok nyeresége, akkor a belső megtérülése leromlik a részvényeknek, így a kötvények hozama vonzó alternatíva lesz, részleteket itt találod: Fed Model: Magyarázatot ad a tőzsdék szárnyalására?

Ezekben az esetekben a kötvények jobb hozamot biztosítanak, így a tőke a kötvények felé áramlik. A kötvények felé áramló tőke pedig árfolyam-emelkedést idéz elő, azaz a kötvények tulajdonosai árfolyam-nyereséget realizálnak. Ehhez még tegyük hozzá, hogy a válságok, recessziók időszakában a kockázatvállalási hajlandóság lecsökken a világban, így nagyon sok befektető biztonságban szeretné tudni a pénzét, azaz még többen vásárolnak kötvényeket, tovább növelve a kötvények árfolyamát. Nézzük meg, hogyan teljesített a múltban egy klasszikus 60-40 részvény-kötvény portfólió.

 

100% részvény

60-40 portfólió

Különbség

2007-2009

-45%

-24%

21%

2000-2000

-42%

-20

22%

Látható a fentiekből, hogy 2007. szeptembere és 2009. márciusa között a 60-40 portfólió 24%-os visszaesést mutatott, 2000. január és 2002. szeptember között pedig 20% volt a visszaesés.

A fentiek természetesen csak azoknak az országoknak a kötvényeire vonatkoznak, melyek biztonsági menedéknek számítanak (leggyakrabban a német bund, amerikai bond), és nem vonatkozik a magyar állampapírokra, hiszem múltbeli válságok során pont az ellenkező folyamatot tapasztalhattuk, azaz a befektetők eladták a magyar állampapírjaikat, így az árfolyamuk esett. A magyar befektetők körében népszerű szuperállampapír, prémium állampapír sem képes a fenti védelmi funkciót betölteni. Ugyanakkor ma már a magyar befektetők is elérhetik az amerikai államkötvényeket ETF alapokon keresztül. A kérdés csak az, hogy milyen védelmet képesek nyújtani ezek a kötvények.

 
 

Az amerikai kötvények és a részvénypiac korrelációja

Az alábbi grafikonon látható a jelenlegi helyzet, azaz az év eleje óta esik a részvénypiac (sárga), és ezzel együtt a kötvények árfolyama is esik (kék).

A koronavírus okozta válság idején ennek ellenkezőjét tapasztalhattuk, lásd alábbi képen.

2019-ben is volt egy részvénypiaci visszaesés, a kötvények itt is mérsékelték az esést.

Itt pedig már a 2008-2009-es gazdasági válságot láthatod, a kötvények itt is védelmet nyújtottak.

A részvénypiac és a kötvénypiac közötti korreláció azonban korántsem ilyen egyértelmű, mint a fenti néhány helyzetben. Látható, hogy vannak esetek, amikor a kötvény és részvénypiac között pozitív a korreláció. Szerencsére a fenti kérdést pontosan megvizsgálta több korábbi kutatás, így vannak arra is válaszok, hogy mikor nem védenek a kötvények.

Ha visszatekintünk az elmúlt évtizedekre, akkor az Egyesült Államokban a részvénypiac és a 10 éves lejáratú államkötvények között pozitív (1990-1999), majd az utóbbi évtizedekben negatív korreláció volt megfigyelhető. Az alábbi képen a korrelációs együttható olvasható le a grafikon y tengelyén. Ennek értelmezése:

  • Ha a korrelációs együttható értéke nulla, akkor a két adat között nincs lineáris kapcsolat, ami gyakran azt is jelenti, hogy a két adat független egymástól.
  • Ha a korrelációs együttható értéke 1, akkor a két adat között teljes lineáris kapcsolat mutatható ki, azaz a két adat összefügg.
  • Ha a korrelációs együttható értéke -1, akkor is van összefüggés a két adat között, de ellentétes irányú

forrás: What Precious Metals Act as Safe Havens, and When?

Milyen esetekben nem számíthatunk a kötvények védelmére?

A témával kapcsolatban a Stock-Bond Correlations, Macroeconomic Regimes and Monetary Policy cím alatt elérhető anyagból kiderül, hogy a kötvények nem adnak univerzális védelmet a részvénypiaci visszaesések ellen. Az 1970-től napjainkig tartó vizsgálat eredménye, hogy amikor a kockázatvállalási hajlandóság csökken a piacon, a részvények és a kötvények között negatív lesz a korreláció, azaz a tőzsdék visszaesésével a pénz a kötvényekbe áramlik. Ugyanakkor a múltban számos olyan helyzet volt, amikor a korreláció pozitív volt. Ezek főleg a stagflációval járó időszakok. Idézek a fenti vizsgálatból

„When inflation is countercyclical, both equities and bonds are risky and move positively with inflation risk, inducing a positive correlation. When instead inflation is pro-cyclical, equity and bond risk premia are negatively correlated as nominal bonds act as a hedge, inducing a negative stock-bond correlation.”

Amikor tehát az infláció prociklikus, a kötvény-részvény korreláció negatív, azaz a kötvények védelmet nyújtanak a tőzsdei visszaesés ellen. A prociklikus infláció az infláció hagyományos megjelenési formája, azaz a gazdasági növekedéssel párhuzamosan növekszik az infláció, illetve egészen pontosan a munkanélküliségi ráta és az infláció között negatív korreláció figyelhető meg.  Tehát gazdasági növekedés, csökkenő munkanélküliség jellemzi a gazdaságot, és az infláció emelkedik (magyarázat ehhez itt). Ez a prociklikus eset, azonban az is megfigyelhető, hogy:

„Supply shocks, either good (positive) or bad (negative), help explain the positive correlations in the 1970s, 1980s, and 1990s, while demand shocks in combination with smaller supply shocks explain some but not all of the negative correlations observed since the year 2000.””

Ársokkok és az 1970-1980-as években tapasztalt stagfláció időszakában az infláció nem prociklikus, azaz alacsony gazdasági növekedés mellett van infláció, és ezekben a helyzetekben a részvény-kötvény közötti korreláció gyakran pozitív, azaz a kötvények nem védenek a részvénypiaci visszaesés ellen.

Infláció és a kötvények kapcsolata

A fenti vizsgálatban 10 fejlett ország piacát is megvizsgálták 1961-től kezdődően (Egyesült Államok, Kanada, Japán, UK, Németország, Franciaország, Hollandia, Belgium, Olaszország, Spanyolország). A megfigyeléseik a következők voltak:

  • A részvény-kötvény korreláció jellemzően alacsony, gyakran negatív, ha az infláció alacsony.
  • A részvény-kötvény korreláció akkor is jellemzően negatív, ha monetáris lazítás (mennyiségi enyhítés, jegybanki eszközállomány növekedése) figyelhető meg.
  • A részvény-kötvény korreláció jellemzően pozitív a monetáris szigorítás időszakában (eszközállomány leépítése).
  • A részvény-kötvény korreláció általában pozitívba fordul, ha a monetáris politikában fordulat következik be (lazításból, szigorítás lesz)

Alacsony infláció időszakában a piac a deflációtól fél, így a monetáris politikára a lazítás a jellemző, ami jellemzően nem eredményez inflációs sokkot, de a kötvények árát csökkenti, és ezzel párhuzamosan a részvények piacán áremelkedés figyelhető meg. Magas infláció időszakában monetáris szigorítás tapasztalható (növekvő kamatok). Ennek következménye, hogy a kötvények ára esik, ugyanakkor a kamatemelés okozta félelmek miatt a részvények ára is esik, azaz a kötvény-részvény korreláció pozitív.

Mi történik 5%-nál nagyobb infláció esetén a kötvényekkel?

Egy másik kutatási anyagban (The Best Strategies for Inflationary Times) 1926-2021 közötti időszakon vizsgálták meg az Egyesült Államok, Egyesült Királyság és Japán részvény- és kötvénypiacának kapcsolatát. A vizsgálatban kifejezetten azokat az időszakokat tekintették át, amikor az éves infláció meghaladta az 5%-ot. A következők a főbb megállapítások:

  • Mind a kötvények és a részvények jellemzően gyengén teljesítenek ezekben az időszakokban, és a két eszköz között pozitív a korreláció. A befektetők körében tipikus 60-40 részvény-kötvény portfóliók gyengén teljesítenek magas infláció időszakában (-6%-os éves reálhozam).
  • A befektetők azt hiszik, hogy a részvények védelmet nyújtanak az inflációval szemben, azonban a vállalkozások számára kedvezőtlen a magas infláció okozta nem stabil gazdasági környezet, és a növekvő infláció elődlegesen a társaság költségeit növeli meg, és ezt a bevételekben csak később tudja érvényesíteni a társaság.
  • Annak ellenére, hogy a részvények rosszul teljesítenek magas és növekvő inflációs környezetben, megfigyelhető, hogy az inflációs időszak kezdetén (alacsony infláció) még támogatólag hatnak a növekvő árak a társaságok működésére. Az alacsony infláció a történelmi átlagszint, azaz 3% alatti inflációt jelent.

Univerzális védelem nincs. Mit csináljunk?

A fentiekből látható, hogy a részvénypiac kockázatainak mérséklésére nem létezik univerzális eszköz (korábban már az aranyról is megállapítottuk ezt). A múltbeli adatokból az derül ki, hogy a részvény-kötvény korreláció időben változik, és erősen függ az infláció szintjétől, trendjétől. A befektetők számára előnyös negatív korreláció jellemzően alacsony inflációs időszakban figyelhető meg, különösen akkor, ha ez laza monetáris politikával társul. Ugyanakkor  magas infláció időszakában a korreláció pozitív függetlenül a monetáris politikától. Sajnos ez utóbbi helyzet sokkal inkább jellemzi az előttünk álló időszakot. A kötvények mellett tehát érdemes lehet más fedezeti eszközökben is gondolkodni. Ilyen lehetőségek:

De különböző időzítésen alapuló módszerek, a rebalancing és számos további kockázatkezelési megoldás is a befektető rendelkezésére áll, lásd itt: Hogyan csökkenthető a befektetés kockázata.

Ha kérdésed van a fentiekkel kapcsolatban, hozzá szeretnél szólni a témához, csatlakozz facebook csoportunkhoz ide kattintva!

Tanfolyamaink:

Új tartalmak