Stagfláció: Mit jelent? Megismétlődhet a jövőben?

Mi az a stagfláció, mi okozza, és miért kerül elő ez a téma egyre gyakrabban? Cikkünk bemutatja a stagfláció jelentését, az 1970-es évek amerikai tapasztalatait, a magas infláció és munkanélküliség együttes megjelenését, valamint azt is, hogy a növekvő energiaárak és az olajsokkok miért növelhetik ismét ezt a gazdasági kockázatot. Témáink:

• Mit jelent a stagfláció?
• Stagfláció a valóságban
• Stagfláció az Egyesült Államokban
• Mi vezetett a stagflációhoz?
• Újra nő a stagfláció kockázata?

Mit jelent a stagfláció?

A stagfláció olyan kedvezőtlen gazdasági helyzet, amikor a gazdasági növekedés lelassul vagy megakad, miközben az infláció továbbra is magas marad. Ez azért problémás állapot, mert a gyenge növekedés, a romló foglalkoztatási helyzet és az áremelkedés egyszerre jelenik meg, így a gazdaságpolitika nehezen talál hatékony választ.

Normál gazdasági környezetben a lassuló kereslet jellemzően mérsékli az inflációs nyomást. Stagfláció esetén azonban ez a kapcsolat megbomlik. A gazdaság gyengül, miközben az árak továbbra is gyors ütemben emelkednek. Emiatt a jegybankok és a kormányok egyszerre szembesülnek növekedési és inflációs problémával.

A fogalom elsősorban az 1970-es évek tapasztalatai nyomán vált ismertté. Több fejlett gazdaságban, köztük az Egyesült Államokban és az Egyesült Királyságban, magas infláció alakult ki alacsony gazdasági növekedés és emelkedő munkanélküliség mellett.

Az utóbbi években ismét egyre többször kerül elő a stagfláció fogalma. A gyenge növekedési kilátások és az energiaárak emelkedése újra felvetik ennek lehetőségét. Fontos azonban különbséget tenni a tényleges stagfláció és a stagflációs veszély között. Egy átmeneti energiaár-emelkedés önmagában még nem jelenti azt, hogy a gazdaság stagflációba került.

Stagfláció a valóságban

Az 1970-es évek előtt a közgazdasági gondolkodásban széles körben elfogadott nézet volt, hogy az infláció és a munkanélküliség között rövid távon fordított kapcsolat állhat fenn. Ennek lényege, hogy amikor a munkanélküliség csökken és nő a foglalkoztatottság, a munkaerő iránti kereslet erősödik, ami felfelé hajthatja a béreket.

A magasabb bérköltségek idővel a vállalatok áraiban is megjelenhetnek, így az élénk gazdasági környezet gyorsabb inflációval járhat együtt. Ha a gazdaság a teljes foglalkoztatottság közelébe kerül, a bérnyomás tovább erősödhet, ami akár ár-bér spirálhoz is vezethet. Ilyenkor a növekvő bérek emelik a vállalatok költségeit és az árakat, a magasabb árak pedig újabb bérköveteléseket válthatnak ki.

Ebből a gondolkodásból az következett, hogy a gazdasági ciklusok kilengései bizonyos mértékig kezelhetők monetáris politikával. A jegybankok az infláció fékezésére szigoríthatták a monetáris kondíciókat, például kamatemeléssel vagy a pénzkínálat növekedésének visszafogásával.

A szigorúbb monetáris politika mérsékli a keresletet, lassítja a gazdasági növekedést és enyhíti a munkaerőpiaci nyomást. Ez idővel az infláció mérséklődéséhez is hozzájárulhat. Az 1970-es évek stagflációja azért jelentett komoly problémát, mert a gyenge gazdasági teljesítmény mellett az infláció továbbra is magas maradt.

Az alábbi ábrán időszakosan megfigyelhető az infláció és a munkanélküliség közötti fordított kapcsolat. Egyes szakaszokban a magasabb munkanélküliség alacsonyabb inflációval, míg az alacsonyabb munkanélküliség erősebb inflációs nyomással járt együtt.

Megfigyelhető azonban, hogy ez az összefüggés a teljes időszakban egyáltalán nem stabil. A teljes mintára számított Pearson-féle korrelációs együttható mindössze 0,02. Ezt azonban nem célszerű a Phillips-görbe közvetlen tesztjeként értelmezni. Az infláció és a munkanélküliség kapcsolatát az inflációs várakozások, a kínálati sokkok, a monetáris politika és a gazdaság szerkezeti változásai is módosítják.

forrás: saját szerkesztés

A fejlett országokban az 1970-es évek során azt tapasztalták a döntéshozók, hogy magas infláció mellett a növekedés gyenge maradt, miközben a munkanélküliség sem csökkent érdemben. Ez komoly gazdaságpolitikai dilemmát okozott. Az infláció ellen alkalmazott monetáris szigorítás tovább gyengíthette a gazdasági aktivitást és növelhette a munkanélküliséget, míg a növekedést támogató lazítás újabb inflációs nyomást okozhatott.

Stagfláció az Egyesült Államokban

A második világháborút követő évtizedekben az Egyesült Államok gyors gazdasági növekedést és jelentős termelékenység-javulást élt át. Az emelkedő termelékenység és a bővülő gazdaság érezhetően javította az amerikai lakosság életszínvonalát.

A hatvanas évek végén azonban már megjelentek a problémák első jelei. Az infláció gyorsulni kezdett, miközben a gazdaság növekedési lendülete fokozatosan gyengült. A következő évtizedet több olyan időszak is jellemezte, amikor magas infláció és magas munkanélküliség egyszerre jelent meg.

Az 1970-es évek végére az infláció kétszámjegyű szint közelébe, majd fölé emelkedett. A fordulat Paul Volcker Fed-elnökségéhez köthető. Volcker rendkívül szigorú monetáris politikát alkalmazott, amelynek során az amerikai rövid távú kamatok 20% közelébe emelkedtek.

A szigorítás komoly gazdasági áldozattal járt. Az Egyesült Államok 1980-ban recesszióba került, majd 1981 és 1982 között újabb, mélyebb visszaesés következett. A munkanélküliség erőteljesen emelkedett, az infláció azonban végül csökkenni kezdett.

Az alábbi ábra jól szemlélteti a stagfláció jelenségét. Az infláció több időszakban 5% fölött alakult, miközben a munkanélküliség is magas maradt. Egyes szakaszokban jól látható, hogy az infláció és a munkanélküliség egyszerre emelkedett. Ez azért volt szokatlan, mert nem illett bele a korábbi évtizedekben gyakran megfigyelt fordított kapcsolatba.

forrás: saját szerkesztés

Mi vezetett a stagflációhoz?

Az amerikai stagfláció kialakulását több tényező együttes hatása magyarázza. Az Egyesült Államok ebben az időszakban vett részt a vietnámi háborúban, amely jelentős költségvetési kiadásokkal járt. Ezzel párhuzamosan különböző szociális programokat is elindítottak.

Közben a német és a japán ipar is megerősödött a második világháború utáni helyreállítást követően, így az amerikai vállalatok egyre erősebb nemzetközi versennyel szembesültek. A baby boom generáció munkaképes korba lépett, és a nők foglalkoztatottsága is emelkedett. Emiatt jelentősen nőtt a munkaerő kínálata.

Az 1970-es évek egy recesszióval indultak, és a munkanélküliségi ráta 6% körüli szintre emelkedett. Richard Nixon elnök 1971-ben új gazdaságpolitikai programot jelentett be. Az intézkedéscsomag később Nixon-sokkként vált ismertté. A legfontosabb intézkedések a következők voltak:

• 90 napra befagyasztották az árakat és a béreket. Később külön szabályozási rendszer felügyelte az ár- és béremeléseket.
• 10%-os importfelárat vezettek be az amerikai ipar védelmére és a külkereskedelmi egyensúly javítására.
• Felfüggesztették a dollár aranyra válthatóságát, ami gyakorlatilag a Bretton Woods-i rendszer végét jelentette.

A dollár aranyra válthatóságának felfüggesztését az tette szükségessé, hogy az amerikai fizetési mérlegre nehezedő nyomás és a dollár túlértékeltsége egyre nehezebbé tette a Bretton Woods-i rendszer fenntartását.

Az ár- és bérkontroll rövid távon mérsékelte az inflációt, tartós megoldást azonban nem jelentett. A szabályozás torzításokat okozott, és az infláció mögött álló alapvető problémák megmaradtak. A dollár leértékelődése és az import drágulása később újabb inflációs nyomást jelentett.

1973-ban újabb jelentős sokk érte az amerikai gazdaságot. Az arab olajexportáló országok embargót vezettek be az Egyesült Államokkal és több nyugati országgal szemben. Az olaj világpiaci ára rövid idő alatt a korábbi szint többszörösére emelkedett. A dráguló energia pedig gyakorlatilag minden termék és szolgáltatás előállítási költségeiben megjelent.

Az energiaárak emelkedése ezért egyszerre okozott inflációs és növekedési problémát. A vállalatok költségei nőttek, a háztartások rendelkezésre álló reáljövedelme csökkent, a gazdasági aktivitás pedig gyengült.

forrás: saját szerkesztés

A fentiekkel párhuzamosan a Fed a hetvenes években többször is megpróbálta letörni az inflációt, politikája azonban sokszor következetlennek bizonyult. A jegybank időnként szigorított, majd amikor erősödött a recesszió veszélye, ismét enyhített a monetáris kondíciókon.

Ez az úgynevezett stop-go politika nem tudta tartósan lehorgonyozni az inflációs várakozásokat. A gazdasági szereplők egyre inkább arra számítottak, hogy az infláció hosszabb ideig magas marad, ami önmagában is hozzájárult az ár- és béremelkedések fennmaradásához.

A fordulat Paul Volcker jegybankelnökségéhez köthető, aki 1979-ben került a Fed élére. Az új monetáris politika sokkal határozottabban az infláció letörésére koncentrált. A szigorítás súlyos recesszióval járt, de végül hozzájárult ahhoz, hogy megtörjön az Egyesült Államok nagy inflációs időszaka.

Újra nő a stagfláció kockázata?

Az utóbbi években ismét előtérbe került a stagfláció veszélye. Először a 2022-es orosz-ukrán háború és az ahhoz kapcsolódó energiaválság idején erősödtek fel ezek a félelmek, majd 2026-ban a közel-keleti konfliktus és az olajárak emelkedése miatt került ismét elő a kérdés.

A történelmi tapasztalatok alapján az energiaárak emelkedése valóban növelheti a stagfláció kialakulásának kockázatát. A drágább energia emeli a vállalatok költségeit, ami idővel megjelenhet a termékek és szolgáltatások áraiban is. Eközben csökkenhet a háztartások reáljövedelme, ami visszafoghatja a fogyasztást.

Így egyszerre jelenhet meg magasabb infláció és gyengébb gazdasági növekedés. Ha a növekedési lassulás idővel a munkaerőpiacon is megjelenik, a munkanélküliség emelkedése tovább erősítheti a stagflációs folyamatot.

A kínálati eredetű infláció kezelése a jegybankok számára is nehezebb feladat. A kamatemelés képes visszafogni a keresletet, de az energiakínálatot nem tudja növelni. A monetáris szigorítás ezért mérsékelheti az infláció másodkörös hatásait, miközben tovább lassíthatja a gazdasági növekedést.

Ahogy fentebb beszéltünk róla, a magasabb energiaárak önmagukban még nem jelentenek stagflációt. Ehhez arra is szükség van, hogy a magas infláció tartósan fennmaradjon, a gazdasági növekedés gyenge legyen, és a munkaerőpiaci helyzet is romoljon.

A növekvő energiaárak gazdasági hatásait saját adatokon is megvizsgáltuk. Az alábbi ábrán az Egyesült Államokra készített becslésünk eredményei láthatók 1990-től napjainkig. A kapcsolatot többváltozós idősoros modell segítségével vizsgáltuk, az ábrán pedig az olajár-emelkedést követő impulzusválaszok láthatók.

Az eredmények szerint egy olajár-emelkedést követően az infláció fokozatosan gyorsul, és nagyjából egy évvel a sokk után éri el a csúcsát. Egy szórásnyi olajár-emelkedés a becslés szerint körülbelül 0,2-0,25 százalékponttal növeli az inflációt.

Megfigyelhető azonban, hogy az ipari termelés az olajár emelkedését követően rövid távon növekedni kezd, és csak később gyengül. Ezzel párhuzamosan a munkanélküliségi ráta is mérséklődik.

Ez fontos részlet az eredmények értelmezésénél. Az olajár emelkedése önmagában nem feltétlenül jelent exogén olajkínálati sokkot. Az olaj ára erős világgazdasági kereslet következtében is emelkedhet. Ha például gyorsan nő a globális gazdaság, nő az energia iránti kereslet is, ami magasabb olajárhoz vezethet.

Az ipari termelés kezdeti növekedése és a munkanélküliség csökkenése arra utal, hogy a vizsgált olajár-emelkedések között keresleti eredetű események is vannak. Az eredményeket ezért az olajár-emelkedések átlagos makrogazdasági együttmozgásaként érdemes értelmezni.

A monetáris politika reakciója is jól látható. Az olajár-emelkedést követően a rövid lejáratú kamatok emelkedni kezdenek. Ennek hátterében valószínűleg az áll, hogy a jegybank az erősödő inflációs nyomásra szigorúbb monetáris politikával reagál.

forrás: saját szerkesztés

Az amerikai gazdaságon túl az európai országokra is készültek hasonló vizsgálatok. Alessandri 2023-as tanulmányában például a földgáz árának makrogazdasági hatásait vetették össze az olajár változásának hatásaival.

A szerző a 2010 és 2022 közötti időszak euróövezeti adatait vizsgálta, és olyan energiaár-sokkokat próbált azonosítani, amelyek mögött tényleges kínálati zavar állt. Ilyen lehet például egy geopolitikai konfliktus, kitermelési probléma vagy szállítási zavar.

Az alábbi grafikonok a TTF gázár változásának maginflációra és ipari termelésre gyakorolt hatását mutatják. Az eredmények szerint a magasabb gázárak hatása lassan épül be a maginflációba. Az inflációs hatás nagyjából 20-25 hónappal a sokk után éri el a csúcsát, majd fokozatosan mérséklődik.

Sajnos azonban az ipari termelésre gyakorolt negatív hatás hosszabb ideig fennmarad. A legnagyobb visszaesés a becslések szerint körülbelül három évvel a gázársokk után jelentkezik.

A tanulmány eredménye szerint a földgáz árának 5%-os emelkedése körülbelül 0,2 százalékponttal növeli a maginfláció csúcsát, miközben az ipari termelést körülbelül 0,6%-kal csökkenti. Tegyük a fentiekhez hozzá, hogy a becslések bizonytalansága jelentős. A piros görbe az átlagos becsült hatást mutatja, a világosabb sávok pedig a konfidencia-intervallumokat jelölik.

forrás: Alessandri (2023)

Az alábbi grafikonok alapján az is látható, hogy az olaj és a földgáz drágulása eltérő sebességgel jelenik meg a gazdaságban. Az olajár emelkedése után az infláció gyorsabban reagál, és már körülbelül 10 hónap után elérheti a csúcsát.

A hatás ezt követően gyorsabban lecseng, mint a gázársokkok esetében. Az ipari termelés ugyanakkor itt is gyengül. Az eredmények arra is utalnak, hogy azonos mértékű árváltozás mellett az olajár emelkedésének inflációs hatása kisebb lehet, mint a földgáz esetében.

forrás: Alessandri (2023)

Összességében a stagfláció azért veszélyes gazdasági helyzet, mert egyszerre jelenik meg benne a magas infláció, a gyenge gazdasági növekedés és a romló munkaerőpiaci helyzet. Az 1970-es évek tapasztalatai azt mutatják, hogy az energiaárak emelkedése, a gazdaságpolitikai hibák és a tartósan magas inflációs várakozások együtt hosszú időre kedvezőtlen gazdasági környezetet alakíthatnak ki.

A jelenlegi helyzet ugyanakkor több ponton eltér az 1970-es évek klasszikus stagflációjától. Egy olajár-emelkedés önmagában még nem elegendő ahhoz, hogy stagflációról beszéljünk. Ehhez tartósan magas inflációra, gyenge vagy negatív gazdasági növekedésre és romló munkaerőpiaci helyzetre lenne szükség.

A következő hónapokban ezért az energiaárak mellett azt is érdemes figyelni, hogy az áremelkedések mennyire gyűrűznek tovább a maginflációba, hogyan alakul a gazdasági növekedés, és megjelenik-e érdemi romlás a munkaerőpiacon. Ezek együtt mutathatják meg, hogy valóban stagflációs helyzet felé halad-e a gazdaság, vagy csak egy újabb átmeneti energiaársokkról van szó.