Margin of safety: Mit jelent a részvénybefektetés világában?

A margin of safety kifejezés egy nagyon fontos elvre, szabályra utal, melyet a részvénypiaci befektetők alkalmaznak. A cikkünkben megbeszéljük a kifejezés jelentését, példákat mutatok az elv alkalmazására, illetve beszélni fogunk a részvénypiaci kockázatkezelés módszereiről, melyhez a gyakorlatban szorosan kapcsolódik a margin of safety kifejezés. Témáink:

• Mit jelent a margin of safety?
• A margin of safety jelentősége az értékalapú befektetés során
• P/E példa a margin of safety esetére
• A kockázatkezelés további elemei

Mit jelent a margin of safety?

A margin of safety szó szerinti fordításban biztonsági határt jelent. A kifejezést alkalmazzuk a befektetések világában, de a vállalati pénzügyekben is használatos, eltérő jelentéstartalommal. A részvénybefektetés világában a margin of safety a részvény belső értéke (intrinsic value, lásd itt ) és a piaci ár közötti különbséget fejezi ki.

A kifejezés használatos a vállalati pénzügyekben is. Ennek lényege, hogy a fedezeti pont (break-even point) az a határ, ahol a vállalkozás nem termel nyereséget, de nem is veszteséges. Ettől kezdve pedig minden olyan bevétel, ami a fedezeti pont fölé viszi az üzleti tevékenységet a margin of safety kategóriájába tartozik. Gyakorlatilag a margin of safety azt a távolságot mutatja meg (árbevételben), amely a jelenlegi állapot és a vállalkozás veszteséges működése között van. Értelemszerűen minél nagyobb a margin of safety, annál optimálisabb a vállalkozás működése. A továbbiakban a részvénybefektetések vonatkozásában foglalkozunk a kifejezéssel.

A margin of safety jelentősége az értékalapú befektetés során

Az értékalapú befektetés módszereit Benjamin Graham fektette le, aki az 1934-ben megjelent Seecurity Analyisis, illetve a The Intelligent Investor című könyvében fejtette ki bővebben a fogalom jelentőségét. Eszerint tehát a részvény árát (price) és a részvény értékét (value) külön kell választani. Az ár, amit fizetünk a részvényért, és az érték, amit kapunk ("Price is what you pay. Value is what you get.”).

Mivel egy társaság pontos értéke nem határozható meg a fundamentális elemzés módszereivel, így a befektetőnek célszerű olyan üzleteket kötni, ahol a piaci ár alacsonyabban van, mint a társaság értéke. Ez az eltérés adja a biztonsági tartalékot (margin of safety) arra az esetre, ha tévedett volna a befektető. Az alábbiakban bemutatok egy példát a részvény belső értékének megállapítására. Ez nem az egyetlen létező módszer, legtöbbször diszkontált cashflow modelleket használnak a befektetők.

Részvény belső értéke = E (2g + 8.5) * T.Bond rate/Y

ahol:

• E = Earnings per share, egy részvényre jutó nyereség
• g= a várható nyereségnövekedés
• Y = AAA vállalati kötvények hozama
• T. Bond rate = államkötvények hozama
• 8.5 = együttható, arra az esetre, ha g=0

Nézzünk egy példát egy tetszőleges társaságra:

• Egy részvényre jutó nyereség 2 dollár
• Várható EPS növekedés 10%
• Államkötvény hozama 5%
• AAA kötvények hozama 6%

Részvény értéke: $2.00 (2 (10)+8.5)* (5/6) = $47.5

Tegyük fel, a fenti társaság részvényeinek aktuális piaci ára 30 dollár. Ekkor az értékalapú befektető alapvetően vételi jelet kap, és a margin of safety jelentős, 17,5 dollár. Ez tehát azt jelenti, hogy ha nem sikerült pontosan a részvény értékét meghatározni, például a 47,5 dollár helyett csak 40 dollár, akkor is kedvező áron, értékalapon olcsón fektettünk be. A maring of safety tehát egy ráhagyás, egy biztonsági tartalék, ami az értékalapú befektetők kockázatkezelésének egyik eleme.

Warren Buffett hasonlatával élve, ha építesz egy 30 ezer font teherbírású hidat, akkor csak 10 ezer font tömegű autókkal fogsz áthajtani rajta, annak ellenére, hogy a híd sokkal nagyobb terhelést valószínűleg kibírna:

„When you build a bridge, you insist it can carry 30,000 pounds, but you only drive 10,000 pound trucks across it.”

P/E példa a margin of safety esetére

Érdemes arra is tekintettel lenni, hogy a fenti példa szerinti margin of safety nem az egyetlen járható út. Gyakori, hogy különböző értékalapú mutatók adják az alapját a margin of safety elvnek. Ilyen mutató például a P/E, és ezen esetben azt vizsgáljuk, hogy a társaság/versenytársak/iparág átlagos P/E rátájához képest olcsóbban tudunk vásárolni. Példaképpen nézzük meg a Netflix részvényeket. A Netflix a növekedési részvények egyik népszerű példája, melyre a magas P/E ráta (átlagosan 30) jellemző. Azokban az időszakokban, amikor a Netflix P/E rátája jelentősen visszaesik, értékalapon olcsóbban tudunk vásárolni a részvényekből. Az alábbi képen piros nyíllal jelölt helyen a Netflix P/E rátája 15, azaz ebben a helyzetben történő vásárlással kialakítunk egy biztonsági tartalékot.

A kockázatkezelés további elemei

Az értékalapú befektetők azonban nem csak a margin of safety elvet alkalmazva kezelik a kockázatot. A másik fontos szempont a diverzifikáció, azaz részvények széles körébe történik a befektetés, ezzel a vállalatspecifikus kockázatok lecsökkenthetők. Ha túl kevés társaságba fektetjük a pénzünket, akkor az egyedi, vállalat specifikus kockázatok nagyok lesznek, emiatt a portfólió kockázat is nagyobb lesz. Túl kevésnek tekinthető az 5-10 db részvény. A külföldi szakcikkekben gyakran találkozhatunk a 30 részvényből álló portfólió javaslattal, ami egy 1970-es tanulmány eredményein alapul (Lawrence Fisher és James H. Lorie released "Some Studies of Variability of Returns on Investments). A tanulmány lényege, hogy ha véletlenszerűen kiválasztottunk 32 részvényt a New Yorki tőzsde 3-4 ezer részvénye közül, akkor a 95%-át lefedtük a piacnak a vizsgált múltbeli adatok alapján. Az alábbi grafikon x tengelyén a portfólióban levő részvények darabszáma, az y tengelyen az árfolyam szórása (kockázata látható). A 15% alatti vízszintes vonal a piaci kockázat, azaz az átlagos kockázatot mutatja. A grafikont vizsgálva látható, hogy ha egy részvényt vásárolunk, akkor a vizsgált időszakban az átlagos kockázat 30% volt, míg 30 részvény vásárlásával közelíthetjük meg a piaci kockázatot. Ugyanakkor az is látszik, hogy a részvényszám növekedése egy idő után nem csökkenti a kockázatot lényegesen.

Az értékalapú befektetők alapvetően fókuszált portfólióban gondolkodnak, azon okból kifolyólag, hogy értékalapon jó lehetőség alapvetően kevés található a részvénypiacon. Warren Buffett véleménye szerint:

"diversification is protection against ignorance. It makes little sense if you know what you are doing."

Ebben az értelemben pedig a diverzifikáció a tudatlanság elleni védelmet jelenti, azaz a képzetleneknek van szüksége arra, hogy diverzifikáljanak. Ha értünk ahhoz, amit csinálunk, akkor erre nincs szükségünk.  A témával kapcsolatban ismert még Warren Buffett „20-Slot-Rule” szabálya. Ennek lényege, hogy a befektetőnek néhány olyan területre kell fókuszálnia, amelyet ismer, és az életben csak kevés olyan alkalom adódik, amikor jó lehetőségek előtt állunk. Ezt Buffett úgy szemlélteti, hogy az életünk során kapunk egy jegyet, melyen 20 hely van, azaz 20 alkalommal lyukaszthatunk, de a pénzügyi jóléthez nem kell mind a 20 lehetőséget kihasználnunk, hanem elegendő 4-5 alkalommal jól döntenünk.

A teljes képhez hozzátartozik, hogy az átlagos befektető nem rendelkezik olyan tapasztalattal, mint Warren Buffett. Tehát alapvetően azt mondhatjuk, hogy nem tudja, nem ismeri a sikeres társaságok kiválasztásának módszereit. Statisztikai alapon pedig tizedszázalékokban mérhető a sikeres társaságok megtalálásának valószínűsége. Ezen túlmenően több vizsgálat is azt mutatja, hogy az átlagos befektetőnek szélesen diverzifikált portfólióban kellene gondolkodnia. Erről az alábbi előadásban beszéltünk.

A margin of safety szabály tehát elsődlegesen az egyedi részvényekbe befektetők számára lényeges. Ehhez tegyük hozzá, hogy a diverzifikáció is csökkenti a kockázatot, azaz ez is a befektetési időtáv kockázatkezelésének egyik lehetséges módszere, de léteznek további módszerek. Természetesen a rövid távú kereskedők esetében a fenti módszerek nem alkalmazhatók, hiszen a spekuláció egy zéró összegű játék, így az értéknek nincs szerepe rövid távon. Éppen ezért a rövid távú kereskedők teljesen más kockázatkezelési módszereket alkalmaznak, melynek részleteiről itt beszéltünk.