A gyenge dollár nyomában: Részvények, kötvények, arany – mit mutatnak az adatok?

A 2025-ös évben jelentősen gyengült az amerikai dollár, ami a befektetési piacokon is fontos kérdéseket vet fel. Vajon mit jelenthet a gyengébb dollár a részvények, a kötvények vagy az arany szempontjából? Cikkünkben az 1985-2025 közötti időszak adatai alapján vizsgáljuk meg, hogy a dollár gyengébb időszakai milyen kapcsolatban álltak a különböző befektetési eszközök teljesítményével. Emellett a vállalati profitok és az infláció alakulását is megvizsgáljuk. Témáink:

• Az elmúlt negyedévek dollárgyengülése
• A dollárindex általános kapcsolata a befektetési eszközökkel
• Mi történik az erőteljesebb dollárgyengülések után?
• Mi történik a jelentős dollárerősödések után?

Az elmúlt negyedévek dollárgyengülése

Ahogy az alábbi képen is látható, a gazdasági média is aktívan foglalkozott (lásd itt) az elmúlt időszak dollárgyengülésével. Ha kizárólag a januártól júniusig tartó naptári időszakot vizsgáljuk, akkor 2025 első hat hónapja az elmúlt 40 év egyik legnagyobb dollárgyengülését hozta.

A fenti grafikont azonban érdemes óvatosan értelmezni. Az eredmény ugyanis egy előre kiválasztott naptári időszakon alapul, és csak az év első hat hónapját vizsgálja. Azt sem veszi figyelembe, hogy milyen szintről indult a dollár, miközben a gyengülést megelőzően jelentős dollárerősödés volt megfigyelhető.

Célszerű ezért gördülő időszakokon is megvizsgálni a dollárindexet. Ebben az esetben minden héten elindítunk egy új, 26 hetes, azaz körülbelül fél éves időszakot. Ha ennek megfelelően újraszámoljuk a dollárindex hozamát 1986-tól kezdve heti gyakoriságú adatok alapján, akkor 1011 fél éves periódust kapunk. Az induló év azért 1986, mert a gördülő fél éves hozam kiszámításához szükség van az azt megelőző időszak adataira is.

Ezzel a módszerrel már jóval kevésbé rendkívüli a 2025-ben megfigyelt dollárgyengülés. Az elmúlt fél év a 117. leggyengébb időszak volt az 1011 vizsgált periódusból. Vagyis a dollár gyengülése historikus összevetésben jelentősnek tekinthető, de korántsem annyira rendkívüli, mint amit kizárólag az év első hat hónapjának összehasonlítása sugall.

forrás: saját szerkesztés

Cikkünkben elsősorban a középtávú összefüggéseket szeretnénk megvizsgálni, ezért a továbbiakban negyedéves hozamokkal és változásokkal dolgozunk. Az elmúlt fél év két negyedévének dollárgyengülését az alábbi hisztogram segítségével mérhetjük fel.

A vizsgált időszak 163 negyedéve közül a 2025. június 30-ával záruló negyedév a 9. legnagyobb dollárgyengülést hozta, ezt jelöli a zöld szaggatott vonal. A március 31-ével végződő negyedév a 37. helyen állt, ezt mutatja a piros szaggatott vonal. Megfigyelhető tehát, hogy 2025 második negyedévében historikus összevetésben is erőteljes dollárgyengülés következett be.

forrás: saját szerkesztés

A dollárindex általános kapcsolata a befektetési eszközökkel

Elsőként a teljes mintán vizsgáltuk meg, hogy a dollárindex negyedéves változása milyen kapcsolatban áll a részvénypiaci teljesítménnyel, a kötvénypiaci hozamokkal, az arany hozamával, az inflációval, a részvénypiac kockázati prémiumával és a vállalati nyereségek negyedéves változásával.

Az alábbi táblázat azokat az összefüggéseket mutatja, amelyek a vizsgált mintában statisztikailag szignifikánsan elkülönültek a nullától.

Függő változó	Időbeli kapcsolat	Együttható	P-érték	Megfigyelt kapcsolat
R_SPX	2 negyedévvel később	-0,342	0,0077	gyenge USD → magasabb későbbi részvénypiaci hozam
R_RealEPS	2 negyedévvel később	-0,955	0,046	gyenge USD → magasabb későbbi vállalati nyereség
R_Realbond	egyidejű	-0,199	0,0087	gyenge USD → magasabb kötvénypiaci hozamszint
R_Gold	egyidejű	-0,492	<0,001	gyenge USD → magasabb aranyhozam

A részvénypiaci eredmények alapján a dollár gyengébb negyedéveit két negyedévvel később átlagosan kedvezőbb S&P 500 hozamok követték. Ennek egyik lehetséges magyarázata a multinacionális amerikai vállalatok külföldi bevétele lehet. Az S&P 500 vállalatainak árbevétele jelentős részben az Egyesült Államokon kívül keletkezik, így a gyengébb dollár javíthatja a külföldön megszerzett bevételek dollárban kifejezett értékét.

Ezzel összhangban a vállalati profitoknál is hasonló időbeli kapcsolatot figyelhetünk meg. A gyengébb dollár időszakai után két negyedévvel átlagosan kedvezőbb vállalati nyereségalakulást mutatott a vizsgált minta. Ez önmagában még nem bizonyítja, hogy a profitok javulását a dollár gyengülése okozta, de az eredmény összhangban áll a multinacionális vállalatok devizakitettségéről ismert összefüggésekkel.

További egyidejű kapcsolatokat is láthatunk. A dollár gyengülésével párhuzamosan a kötvénypiaci hozamszint is emelkedett. Ennek egyik lehetséges magyarázata az importárakon keresztül jelentkező inflációs csatorna lehet. A gyengébb dollár megdrágíthatja az importált termékeket, ami idővel magasabb inflációhoz vagy magasabb inflációs várakozásokhoz vezethet.

Ha a befektetők tartósabb inflációval számolnak, magasabb kötvényhozamot várhatnak el. Emellett a monetáris politika várható alakulása is befolyásolhatja a hozamszintet. Fontos azonban hozzátenni, hogy az itt bemutatott eredmények önmagukban nem bizonyítják ezt a magyarázatot. A kötvénypiaci hozamokat egyszerre számos makrogazdasági tényező mozgatja.

A dollár és az arany között erőteljesebb egyidejű negatív kapcsolatot találunk. Amikor a dollár gyengült, az arany dollárban mért hozama átlagosan magasabb volt. Ebben szerepet játszhat az is, hogy az aranyat jellemzően amerikai dollárban jegyzik. A dollár értékének csökkenése így önmagában is kedvezhet a dollárban kifejezett aranyár emelkedésének.

Tegyük a fentiekhez hozzá, hogy a regressziók többségében a determinációs együttható, vagyis az R² alacsony volt. Ez arra utal, hogy a dollárindex változása csak kis részét magyarázza meg a részvény-, kötvény- és aranypiaci mozgásoknak.

Ez nem meglepő eredmény. A pénzügyi piacokat egyszerre befolyásolja a gazdasági növekedés, az infláció, a kamatpolitika, a vállalati eredmények, a befektetői kockázatvállalás és számos egyéb tényező. A dollár mozgása ebben a rendszerben egy fontos változó lehet, de önmagában nem alkalmas a piacok teljesítményének előrejelzésére.

Megfigyelhető azonban, hogy az átlagos kapcsolat nem feltétlenül mutatja meg, mi történik azokban az időszakokban, amikor a dollár az átlagosnál jóval nagyobb mértékben gyengül. Emiatt külön is megvizsgáltuk az erőteljesebb dollárgyengülések időszakait.

Mi történik az erőteljesebb dollárgyengülések után?

A következő vizsgálatban azokat a negyedéveket különítettük el, amelyekben a dollárindex teljesítménye a teljes minta alsó harmadába tartozott. Ezek tehát azok az időszakok, amikor a dollár gyengülése a vizsgált negyedévek legerősebb egyharmadába esett.

Fontos pontosítani, hogy itt nem ritka, szélsőséges piaci eseményekről beszélünk. Az alsó 33 százalék viszonylag tág kategória, ezért ezeket az eseteket inkább erőteljesebb dollárgyengülési időszakokként érdemes értelmezni.

A részvénypiaci eredmények nagyrészt összhangban vannak a korábban látott kapcsolatokkal. Az erőteljesebb dollárgyengülést követően a részvénypiaci reakciók kezdetben pozitívak. Két negyedévvel később a kapcsolat statisztikailag is szignifikáns.

Három negyedévvel később ugyanakkor már negatív értéket figyelhetünk meg. Ez arra utal, hogy a dollár gyengülését követő részvénypiaci kapcsolat időben nem feltétlenül állandó. Egy kezdetben kedvező együttmozgást később eltérő piaci reakció követhet.

forrás: saját szerkesztés

A vállalati profitok esetében az első és a második negyedévben pozitív értékeket látunk, vagyis az erőteljesebb dollárgyengülést kedvezőbb profitdinamika követi. Ezek az eredmények azonban statisztikailag nem szignifikánsak, ezért ebből önmagában nem érdemes erős következtetést levonni.

forrás: saját szerkesztés

Az infláció esetében már érdekesebb időbeli mintázat rajzolódik ki. A fogyasztói árindex negyedéves változása az erőteljesebb dollárgyengülések után jellemzően pozitív irányba mozdul el. A kapcsolat csak később, a hatodik negyedév környékén válik statisztikailag szignifikánssá.

Ez összhangban lehet azzal, hogy a devizaárfolyam változása csak fokozatosan jelenik meg a fogyasztói árakban. A vállalatok beszerzési szerződései, készletei, fedezeti ügyletei és árazási döntései miatt az árfolyamváltozás hatása nem feltétlenül jelenik meg azonnal az inflációban.

forrás: saját szerkesztés

A kötvénypiaci kapcsolat ezzel szemben gyorsabban jelentkezik. Az erőteljesebb dollárgyengüléssel párhuzamosan emelkedik a kötvénypiaci hozamszint, de a következő negyedévekben már nem mutatható ki statisztikailag szignifikáns kapcsolat.

Ez arra utal, hogy a kötvénypiac gyorsan reagálhat a devizapiaci, inflációs és monetáris politikai várakozások változására. A későbbi negyedévekben azonban más gazdasági tényezők már könnyen felülírhatják ezt a kezdeti kapcsolatot.

forrás: saját szerkesztés

Hasonló jelenséget látunk az arany negyedéves hozamánál is. Az erőteljesebb dollárgyengülés időszakában az arany hozama magasabb, és az azonnali kapcsolat statisztikailag szignifikáns. A következő negyedévekben azonban ez az összefüggés gyorsan eltűnik.

Ez ismét arra utal, hogy az arany és a dollár közötti kapcsolat elsősorban rövid távon erős. A dollár mozgása mellett természetesen az arany árát is számos más tényező alakítja, többek között a reálkamatok, az inflációs várakozások, a jegybanki kereslet és a befektetői kockázatvállalás.

forrás: saját szerkesztés

Az 1985-2025 közötti időszak alapján tehát több érdekes kapcsolat rajzolódik ki. A dollár gyengébb időszakait több esetben magasabb későbbi részvénypiaci hozam és kedvezőbb vállalati profitalakulás követte. A részvénypiaci kapcsolat legerősebben körülbelül két negyedéves időtávon jelent meg.

A kötvény- és aranypiacon ezzel szemben főként az egyidejű reakció volt erősebb. A dollár gyengülésével párhuzamosan a kötvénypiaci hozamszint emelkedett, miközben az arany hozama is magasabb volt.

Ahogy fentebb beszéltünk róla, ezekből az eredményekből nem következik, hogy a dollár mozgása önmagában okozza a részvény-, kötvény- vagy aranypiaci változásokat. A modellek magyarázóereje több esetben alacsony volt, és számos olyan makrogazdasági tényezőt nem vettünk figyelembe, amely egyszerre hathat a dollárra és a befektetési piacokra.

Az eredmények ezért elsősorban a múltban megfigyelt kapcsolatok megértését segítik. A historikus összefüggésekből közvetlenül nem következik, hogy a következő dollárgyengülési időszakban ugyanezek a piaci reakciók ismétlődnek meg.

Mi történik a jelentős dollárerősödés után?

Érdemes a kapcsolat másik oldalát is megvizsgálni. A következőkben azokat a negyedéveket különítettük el, amikor a dollár teljesítménye a vizsgált időszak felső 33 százalékába tartozott. Ezek voltak tehát a dollár erőteljesebb negyedéves erősödései.

A részvénypiaci eredmények alapján az erőteljesebb dollárerősödéseket követően rövid távon negatív részvénypiaci reakció figyelhető meg. Később az irány megfordul, és a harmadik negyedév környékén már erőteljesebb pozitív érték látható. A statisztikailag szignifikáns kapcsolat ezen a horizonton jelenik meg.

forrás: saját szerkesztés

Megfigyelhető azonban, hogy ez nem egyszerűen a dollárgyengülésnél látott eredmények fordítottja. A részvénypiaci reakció időben változik, és a dollárerősödést követő kezdeti gyengébb teljesítményt később pozitív elmozdulás követi.

A vállalati profitok kezdetben szintén gyengébben alakulnak. Középtávon azonban már javulás látható. Ez arra utal, hogy a dollár erősödése és a vállalati fundamentumok közötti kapcsolat időben változhat.

forrás: saját szerkesztés

A fogyasztói árindex változásánál jóval gyengébb kapcsolatot találunk. Az erőteljesebb dollárerősödés után egyik vizsgált időtávon sem jelenik meg statisztikailag szignifikáns kapcsolat.

Gazdasági szempontból ugyan elképzelhető, hogy az erősebb dollár az olcsóbb importon keresztül mérsékelheti az inflációt, a vizsgált mintában azonban ennek stabil statisztikai nyoma nem rajzolódik ki.

forrás: saját szerkesztés

A kötvénypiaci hozamszint esetében sem találunk statisztikailag szignifikáns kapcsolatot. A becsült értékek több időtávon lefelé mutatnak, vagyis az erőteljesebb dollárerősödések után alacsonyabb kötvényhozamok jelennek meg, de az eredmények bizonytalansága túl nagy ahhoz, hogy ebből stabil összefüggésre következtessünk.

forrás: saját szerkesztés

Az arany esetében sokkal egyértelműbb a rövid távú kapcsolat. Az erőteljesebb dollárerősödéssel párhuzamosan az arany dollárban mért hozama csökken. A következő negyedévekben azonban ez a kapcsolat gyorsan gyengül, és már nem mutatható ki tartós eltérés.

forrás: saját szerkesztés

Ha egymás mellé tesszük a dollárgyengülés és a dollárerősödés eredményeit, érdekes különbséget figyelhetünk meg. A két irány piaci kapcsolatai nem minden esetben egymás tükörképei.

A dollár gyengülése után több változónál egyértelműbb kapcsolat rajzolódik ki, míg az erősödési időszakokban az inflációnál és a kötvénypiaci hozamoknál nem találunk stabil statisztikai összefüggést. A részvénypiacon szintén eltérő időbeli mintázat jelenik meg.

Ez azért lehet fontos, mert a befektetési piacok reakciója függhet attól is, milyen gazdasági környezetben változik a dollár árfolyama. Egy kamatemelési ciklushoz kapcsolódó dollárerősödés mögött egészen más gazdasági folyamatok állhatnak, mint egy recessziós félelem vagy geopolitikai bizonytalanság miatt kialakuló dollármozgás mögött.

Összességében az 1985-2025 közötti adatok azt mutatják, hogy a dollár mozgása több befektetési piaccal is kapcsolatban áll, de ezek az összefüggések időben és eszközosztályonként jelentősen eltérnek.

A részvénypiacon a gyengébb dollárt több esetben kedvezőbb későbbi teljesítmény követte. Az aranynál inkább rövid távú, egyidejű kapcsolat figyelhető meg. A kötvénypiacon a dollárgyengüléssel párhuzamosan magasabb hozamszint jelent meg, míg a dollárerősödések után jóval bizonytalanabb volt az összefüggés.

Sajnos azonban ezekből az eredményekből egyszerű befektetési szabályt nem lehet kialakítani. A dollár árfolyama maga is számos gazdasági folyamat eredménye, miközben ugyanezek a folyamatok a részvény-, kötvény- és árupiacokat is befolyásolják.

A múltbeli adatok ezért elsősorban abban segítenek, hogy jobban megértsük a dollár és a különböző befektetési piacok közötti kapcsolatot. Arra viszont nem adnak biztos választ, hogy egy következő dollárgyengülés vagy dollárerősödés után pontosan milyen piaci mozgás következik.

A vizsgálat múltbeli adatokon alapul, ezért a bemutatott összefüggések nem tekinthetők befektetési ajánlásnak vagy előrejelzésnek.

Szeretnéd jobban érteni, mi mozgatja a befektetési piacokat?

A dollár, a kamatok, az infláció és a részvénypiac közötti kapcsolatok jó példát mutatnak arra, hogy a befektetési döntések során ritkán érdemes egyetlen mutatót önmagában vizsgálni. A piacok értelmezéséhez fontos megérteni a hozam és a kockázat kapcsolatát, a részvények értékeltségét, a kötvénypiac működését és a különböző eszközosztályok közötti összefüggéseket is.

Ha szeretnél ezekkel a témákkal rendszerezett formában is foglalkozni, nézd meg a Befektetés tanfolyamunkat. A képzésben többek között a részvények, kötvények, ETF-ek, portfóliók, hozamok és kockázatok értelmezésével foglalkozunk, és azt is áttekintjük, hogyan érdemes a pénzügyi piacokról érkező információkat értékelni. Részletek a Befektetés tanfolyamról »