CDO, MBS, CLO: Újra tőzsdén vannak a 2008-as válságot okozó termékek..

A 2008-ban kirobbanó pénzügyi válságban jelentős szerepe volt az ún. Collateralized Dept Obligations (CDO) termékeknek, melynek egyik, kockázatosabb típusa 2020-ban újra megjelent a tőzsdéken, csak most már a ma divatos, ETF alapok formájában. Cikkünkben visszatekintünk a CDO termékek múltjára, és megnézzük, hogy 2020-ban milyen formában jelentek meg a CDO termékek a tőzsdén. Témáink:

  • CDO, MBS, CLO? Mit jelentek ezek a rövidítések?
  • MBS kötvények, ETF-ek a tőzsdéken
  • CDO termékek és a 2008-2009-es gazdasági válság
  • Miért okozott problémát a CDO a 2008-2009-es gazdasági válságban?
  • 2020-ban a CLO termékek a népszerűek
  • CLO ETF alapok a tőzsdéken
  • ETF alapok népszerűsége problémákat okozhat

CDO, MBS, CLO? Mit jelentek ezek a rövidítések?

A hagyományos bankrendszerben a bankok általában betéteket gyűjtenek, melyet hitel formájában ki tudnak helyezni magánszemélyek és vállalkozások számára. A hitelnyújtással a banknak nyeresége keletkezik, de ezért kockázatot is kell vállalnia a pénzintézetnek. Ugyanakkor a különféle strukturált termékek lehetőséget biztosítanak a pénzintézetek számára, hogy a tőkepiacokról vonjanak be forrásokat. Ebben az esetben a bank a hitelnyújtással járó kockázat jelentős részét a befektetőre hárítja, viszont megosztozik a befektetővel a hitelből befolyó bevételek. Ezeket a termékeket ún. eszközfedezettel rendelkező strukturált termékeknek (Asset-Backed Security, ABS) nevezzük, melybe alapvetően három népszerű termék tartozik:

  • MBS – Morgage-Backed Securities
  • CDO – Collateralized Debt Obligation
  • CLO – Collateralized Loan Obligation

MBS kötvények, ETF-ek a tőzsdéken

Elsőként, az 1970-es években az MBS termékek jelentek meg, melyek tulajdonképpen olyan jelzálogfedezettel rendelkező értékpapírok, jelzáloglevelek voltak. A MBS lényege leegyszerűsítve, hogy a bank kihelyez ingatlanfedezetű hiteleket, melyeket összecsomagol egy termékbe, kötvénybe, melyet elad a pénzpiacokon. A befektetők ezt megveszik, és a  hozam, a rendszeres kifizetése annak függvényében változik, hogy a mögöttes hitelekből mennyit tud a bank beszedni. A bank és a befektető tehát osztozik a hozamon, és a befektető vállalja a kockázatot. Ez tulajdonképpen olyan, mint egy kötvény, csak mögötte jelzálog (ingatlan) fedezet is van. Emiatt biztonságosabbnak tekinthető, mint egy vállalati, vagy egy állami kötvény, hiszen ezekhez fizikai fedezet közvetlenül nincs hozzárendelve. Az más kérdés, hogy egy vállalati kötvény esetében (csődhelyzet során) a kötvényesek, mint hitelezők a csődeljárási folyamatból remélhetnek valamekkora tőkét vissza, de gyakori, hogy mire csődre kerül egy társaság, már régen nincs jelentős felosztható vagyon.

Az MBS kötvények a BÉT-en is elérhetők, bár lényegesen kisebb választékban, mindenesetre a BÉT hitelpapír szekciója alatt találjuk meg a jelzálogleveleket, mely tulajdonképpen az MBS magyar megfelelője. A külföldi piacokon pedig jellemzően ETF alap formájában érhetjük el ezeket az MBS termékeket.

A legtöbb befektetési alap, ETF általában három forrásból szerzi be ezeket az ún. MBS kötvényeket. A három pénzintézet pedig a következő: Ginnie Mae, Fannie Mae, Freddie Mac. A Fannie Mae, Freddie Mac ismert lehet azoknak, akik a 2008-2009-es hitelpiaci válságot végigkövették, ugyanis a fenti két cég irányítását is átvette az amerikai kormányzat, hogy a cégek csődjét elkerüljék, jelenleg is szigorú irányítás alatt áll a fenti két cég.

A Fannie Mae és Freddie Mac tehát olyan nyilvános részvénytársaságok, melyek mögött az amerikai kormányzat támogatása áll jelenleg is. Ugyanakkor a Ginnie Mae teljes egészében az amerikai kormányzat által irányított, tulajdonolt társaság. A Ginnie Mae teljes néven: Government National Mortgage Association.

A fentiekből látható, hogy a Ginnie Mae forrásból beszerzett jelzálog fedezetű kötvények tekinthetők biztonságosabbnak (amerikai kormányzat által biztosítottak és garantáltak), de a Fannie Mae és Freddies Mac által kibocsátott MBS kötvények is elfogadható biztonságossági szinttel rendelkeznek. Fontos, hogy a fenti három pénzintézeten kívül további bankokkal, brókercégekkel, pénzintézetekkel találkozhatunk, melyek különböző ingatlanpiaci hiteleket jelzálogosítottak (MBS-t alakítottak ki), jelzálogleveleket alakítottak ki. Ezen cégek által kibocsátott értékpapírok azonban az esetek többségében nem rendelkeznek kormányzati garanciával, viszont jellemzően magasabb hozamot kínálnak a befektetőknek. Bővebben az MBS ETF termékekről a következő bejegyzésünk 4. pontjában beszéltünk: 7 speciális ETF alaptípus, melyről tudnod kell ETF vásárlás előtt

CDO termékek és a 2008-2009-es gazdasági válság

Látható volt az MBS struktúrájából, hogy egy viszonylag biztonságos termékről van szó, melynek segítségével az átlagos államkötvényeknél magasabb hozamot érhetnek el a befektetők, akár úgy, hogy állami garancia van a fedezet mögött. A CDO termékek az MBS termékekhez hasonlóan a bankok által kihelyezett hiteleket tartalmaznak. Ezek a kezdeti időszakban (1990-es évek) vállalati kötvényeket, fejlődő országok kötvényeit és vállalati hiteleket tartalmaztak. Ezen CDO termékek mögött azonban már nem volt garantált ingatlanfedezet, viszont a magasabb hozam miatt a befektetők széles köre kereste ezeket a termékeket, így nem meglepő, hogy a 2000-es évek közel 70 milliárdos CDO piac 2006-ra már 500 milliárd dollárra duzzadt, majd 2007-ben 700 milliárd dolláros csúcsot döntött a piac. Ezekben a CDO termékekben tehát mindenféle hitelt megtaláltunk, különféle vállalati hiteleket, változatos iparágakból, de lakossági hitelek is bekerültek ezekbe a csomagokba. 2007-re pedig nagyrészt bankok által kibocsátott ingatlanfedezetű, MBS termékeket tartalmaztak a CDO-kt, melyek mögött lakossági hitelek álltak.

Miért okozott problémát a CDO a 2008-2009-es gazdasági válságban?

Látható volt az előzményekből, hogy a CDO piac egyre nagyobbra nőtt, és ez tulajdonképpen azt is jelentette, hogy egyre több hitel került becsomagolásra CDO formában, és ezek között egyre nőtt az aránya az MBS termékeknek, melyek mögött nagyrészt lakossági hitelek voltak. Úgy képzeljük el a dolgot, hogy egy CDO mögött sok ezer lakossági hitel állt, melyeket egyetlen termékbe csomagolták, és a sok ezer lakossági hitel alapján próbálták meg a hitelminősítők minősíteni ezeket a termékeket. Látható ebből, hogy sok ezer hitelt meglehetősen problémás minősíteni, főleg úgy, hogy a hitelfelvevő aktuális vagyoni helyzetét, jövedelmi viszonyait nem ismerjük. Ennek ellenére ezek a CDO termékek gyakran megkapták a legjobb, AAA minősítést, így pedig befektetési bankok, hagyományos befektetési alapok széles köre is vásárolhatott a termékből, azaz a teljes pénzügyi rendszer kockázatát növelték ezek a termékek.

A fentiekhez tegyük hozzá, hogy ebben az időben az Egyesült Államokban egy ingatlanpiaci boom volt kialakulóban, mely együtt járt az ingatlanárak meredek emelkedésével. Ez pedig azt is jelentette, hogy egy-egy ingatlanra egyre több hitelt lehetett kihelyezni, hiszen nőtt a fedezet értéke, így pedig az is megvalósítható volt, hogy a már hitellel terhelt ingatlanra, második helyre újabb hitelt vegyenek fel a tulajdonosok.

Az alábbi ingatlanpiaci mutatók jól jelzik, hogy az ingatlanpiacon buborék alakult ki. Az alábbi képen azt látjuk, hogy a 2008-as gazdasági válságot megelőzően a használt lakások értékesítése jelentősen megugrik, azaz pörög az ingatlanpiac.

2008-as gazdasági válság és a gazdasági válság hatásai, következménye, ingatlanpiac 1

(kép forrása: https://tradingeconomics.com)

Az új lakások értékesítése is messze meghaladja a korábbi évtizedek csúcsait a 2008-as gazdasági válságot megelőzően.

2008-as gazdasági válság és a gazdasági válság hatásai, következménye, ingatlanpiac 2

(kép forrása: https://tradingeconomics.com)

A fentiekkel együtt járt, hogy a 2008-as gazdasági válságot megelőzően az ingatlan árak meredeken emelkedtek. A 2000-es évekhez képest 2005-2006-ra már közel 100%-os áremelkedést láthattunk. Értelemszerűen a növekvő ingatlanárak miatt az ingatlanokra kihelyezett hitelek is nagyobbak lehettek.

2008-as gazdasági válság és a gazdasági válság hatásai, következménye, ingatlanpiac 3

(kép forrása: https://tradingeconomics.com)

A hitelminősítés sem volt szigorú, hiszen a bankok ezeknek a hiteleknek a kockázatát a befektetőkre hárították. A problémák pedig akkor kezdődtek, amikor az átmeneti gyenge gazdasági helyzet miatt elkezdett növekedni a nemfizető ügyfelek száma. Ez pedig oda vezetett, hogy a hitelekből egyre kevesebb törlesztőt tudtak beszedni, ami csökkentette a CDO után járó kifizetéseket, azaz csökkent a CDO hozama. Emellett pedig a romló gazdasági környezet az ingatlanpiaci árak esését idézte elő, így pedig a CDO termékek alól eltűnt, csökkent a fedezet. A csökkenő hozam, csökkenő mögöttes fedezet pedig a CDO termékek árfolyamának csökkenését idézte elő, melyek már ott voltak a befektetési bankok, befektetési alapok portfóliójában. A helyzetet bonyolította, hogy a kötvényekre lehetséges biztosítást kötni (lásd CDS termékek) a nemfizetési kockázat miatt, így tett nagyon sok CDO tulajdonos, azaz erre az időszakra a CDS piac is felfutott. Azzal pedig, hogy tömegesen váltak értéktelenné a CDO termékek a CDS biztosításokat kiíró biztosítók is bajba kerültek Ez pedig elindította a 2008-2009-es években tapasztalat pénzügyi válságot, melynek során számos befektetési bank, biztosító csődbe ment. Részletek: 2008-as gazdasági válság és a gazdasági világválság hatásai, következménye

2020-ban a CLO termékek a népszerűek

A 2008-2009-es válságot követően a CDO termékek piaca jelentős zsugorodásnak indult, és a 2007-es évet (150 milliárd dollár értékben kibocsátott CDO) azóta sem sikerült egyetlen évben túlszárnyalni (évi 60-80 milliárd dollár értékben bocsátanak ki CDO termékeket). Ugyanakkora a CDO termékek egy másik típusa a CLO egyre népszerűbb lett, annyira, hogy ma már több olyan ETF alapot is találunk, melyek kifejezetten CLO termékekből állítják össze a portfóliójukat.

A CLO termékek mögött nagyrészt vállalati hitelek vannak, azaz a bankok különböző vállalatoknak kihelyezik a hitelt, és sok-sok hitelt egy CLO termékbe csomagolnak, amit az ETF alapok megvesznek. A CLO termékek mögötti hitelek törlesztő részletén, a beszedett díjakon pedig osztozik a bank és a befektető. A különbség érezhető, azaz a CDO mögött nagyrészt jelzálogfedezetű hitelek álltak 2007-ben, de a CLO „biztonságát” a diverzifikáció adja, azaz nem egy vállalatnak nyújtunk hitelt, hanem sok ezer vállalatnak.

Hogy ez mennyire tekinthető biztonságosnak, azt a befektetőre bízom, mindenesetre egy olyan vállalati piacról van szó, ahol egyes becslések szerint a zombi cégek aránya eléri lassan a 20%-át az összes vállalkozásnak, azaz ezek a cégek csak akkora nyereséget tudnak termelni, hogy az adósság kamatát törlesszék, de a tőkét nem. Emellett pedig azt is tapasztalhattuk, hogy a 2020-as évben kirobbanó koronavírus járvány hatására komplett iparágak (beszakadó olajár, olajipari cégek csődje, vendéglátóipar, turizmus, tengeri hajózás, éttermek stb.) kerültek veszélybe, bővebben: Összefoglaló a válság súlyosságáról [2020]

CLO ETF alapok a tőzsdéken

Ahogy az alábbi képen is látható a legnagyobb CLO ETF alapok vagyonát különböző CLO termékek teszik ki, és az AAA jelölés utal arra, hogy a legjobb minősítésű CLO-k kerülnek a portfólióba. Ez persze a 2008-2009-es gazdasági válság idején sem jelentett sokat.

(forrás: etf.com)

ETF alapok népszerűsége problémákat okozhat

Tárgyaltuk már azokat a híreszteléseket, véleményeket, melyek szerint az ETF alapok, a passzív stratégia okozza majd a következő buborékot a tőzsdéken. Azonban, ahogy erre a hivatkozott cikkben rámutattam, erre inkább a kötvények piacán van esély, tekintettel arra, hogy a kötvények piaca sokkal illikvidebb. Igaz ez a CLO ETF esetére is, de csak abban az esetben, ha már a CLO piac jelentős részét vásárolják meg az ETF alapok. Erre viszont még éveket kell várni, ahogy például a kötvénypiac esetében is azt látjuk, hogy az ETF alapok részesedése nagyon alacsony.

Ha viszont magas lesz az ETF alapok részesedése ezeken a piacokon, akkor előfordulhat, hogy a befektetők széles tömege szeretné eladni az ETF jegyeit, de az alapkezelő nem tudja ezt végrehajtani a kötvény, vagy a CLO piacán,  így kialakulhatnak olyan helyzetek, amikor az ETF ajánlati könyvében a piaci szereplők vételi és eladási ajánlatai alapján más árszinten lehet kereskedni az ETF jegyekkel, diszkont mellett Tulajdonképpen semmi garancia nincs arra, hogy a pánik eladások közepette a nettó eszközértéken el is tudjuk adni az ETF alapot. Előfordulhat, hogy csak diszkonttal, azaz alacsonyabb áron lesz ügyletkötés. Bővebben a problémáról: 12 kockázati tényező, amit vizsgálj meg ETF vásárlás előtt

Ha kérdésed van a fentiekkel kapcsolatban, hozzá szeretnél szólni a témához, csatlakozz facebook csoportunkhoz ide kattintva!

Tanfolyamaink:

Új tartalmak