Mi történik a részvény árával, ha bekerül egy tőzsdeindexbe?

Tőzsdei társaságok részvényei időről időre bekerülnek különböző tőzsdeindexekbe (legutóbb a Tesla esetében láthattunk erre példát). Ez a folyamat új vevőket hozhat a részvény piacára, így arra számítunk, hogy az árfolyama emelkedni fog. A hatást széles részvénykörön vizsgálták a múltban, így a cikkünkben áttekintjük, hogy valóban létezik-e az ún. index inclusion effect a tőzsdéken. Témáink:

• A tőzsdeindex-hatás alapjai
• A valóságban nem kellene, hogy számítson az indextagság
• Mit jelent az index inclusion effect?
• Kutatások az index inclusion effectel kapcsolatban
• Az index inclusion effect ma már nem létezik?

A tőzsdeindex-hatás alapjai

Az átlagos befektető, ha a részvénypiacon befektetni szeretne, akkor a legegyszerűbb, és legköltséghatékonyabb módon különböző indexkövető befektetési termékekkel, például az ETF alapok vásárlásával teheti ezt meg. Nincs szükség arra, hogy száz különböző részvényt összeválogassunk, elegendő megvennünk egyetlen terméket, és az alapkezelő gondoskodik arról, hogy tulajdonrészt szerezzünk néhány tucat, vagy akár több száz részvénytársaságban. Mindenesetre jól megfigyelhető, hogy az ETF alapok népszerűsége egyre inkább fokozódik. Az Egyesült Államokban a 2000-as évek elején mindössze 400 milliárd dollár vagyont kezeltek az ETF alapok, de ez az összeg mára már eléri a 8500 milliárd dollárt, azaz húszszoros növekedést figyelhettünk meg. Ezt az összeget önmagában nehéz értelmezni, azonban ez egyúttal azt is jelenti, hogy a kezelt vagyon 50 százaléka már ETF alapokban koncentrálódik, és az amerikai részvénypiac 15 százaléka az ETF alapok tulajdonában van. Az ETF alapok többsége klasszikus indexkövető alap, azaz ellentétben az aktívan kezelt alapokkal nem célja a felülteljesítés, az egyetlen cél a tőzsdeindex pontos lemásolása. Ebből a szempontból pedig az S&P500 indexnek speciális helyzete van, ugyanis az indexkövető alapok 42 százaléka (2019-ben) az S&P500 index kosarát másolta le.

A valóságban nem kellene, hogy számítson az indextagság

Ha a népszerű közgazdaságtani elméletekből, mint a hatékony piacok, indulunk ki, akkor nem kellene, hogy jelentősége legyen annak, hogy egy társaság tagja egy indexnek vagy sem. Egész egyszerűen azért, mert egy társaság értékére nincs hatással az, hogy egy indexben szerepelnek a részvények vagy sem. Arról se feledkezzünk meg, hogy a hatékony piacok elmélete szerint egy részvény ára tükrözi a társaságról elérhető összes információt, és ha bekerül egy tőzsdeindexbe a társaság, akkor ez a társasággal kapcsolatban nem ad többletinformációt, hiszen a társaság működésére semmilyen hatást nem gyakorol az esemény. A fentiek ellenére a gyakorlatban mégis azt tapasztaljuk, hogy van jelentősége annak, hogy bekerül a társaság egy tőzsdeindexbe, ahogy annak is van jelentősége, hogyha kikerül a tőzsdeindexből. Ezeket a hatásokat index inclusion (bekerül) és exclusion (kikerül) effect néven ismerjük.

Mit jelent az index inclusion effect?

Az index inclusion effect azt az összefüggést jelöli, mely szerint, ha egy részvény bekerül egy tőzsdeindexbe, akkor a jövőbeni hozama magasabb lesz, azaz pozitív kapcsolat mutatható ki az indexbe kerülés és a jövőbeni hozam között.

A hatás fordítottja az exlcusion effect, amikor a társaság kikerül az indexből, mely alacsonyabb hozammal kapcsolódik össze, azaz itt negatív kapcsolat mutatható ki.

Kutatások az index inclusion effectel kapcsolatban

A hatást az S&P500 index vonatkozásában már régen megfigyelték. Például 1986-ban Andrei Shleifer számolt be arról, hogy 1976-1983 közötti időszakon azok a részvények, melyek bekerültek az S&P500 indexbe átlagosan 2,8 százalékos hozamot értek el azon a napon, amikor bejelentették a társaság indextagságát. A hatást Shleifer még 10 nappal a bejelentés után is ki tudta mutatni.

1996-ban Beneisch és Whaley (An Anatomy of the “S&P Game”: The Effects of Changing the Rules címmel) is készítette egy hasonló vizsgálatot, de másik időszakon 1989-1994 között. Ebben a kutatásban 3,1%-os átlaghozamot tudtak kimutatni az első napon (bejelentést követő záróár, és a bejelentést követő nap nyitóár), majd a nap végére átlagosan 7,2%-ot emelkedett a részvények ára.

Antti Petajisto 2010-ben már nem csak az S&P500 index, hanem a Russel 2000 index esetében is elvégezte a vizsgálatot, hasonló eredményekre jutott. Az S&P500 index esetében átlagosan 8,8%-os áremelkedést, a Russel 2000 index esetében átlagosan 4,7%-os áremelkedést tudott kimutatni. Petajisto már az exclusion hatást is vizsgálta, azaz azt az esetet, amikor kikerül egy részvény a tőzsdeindexből. A vizsgálataiban az S&P500 index esetében átlagosan 15,1%-os áresést tapasztalt a bejelentést követő napon. Ez a Russel 2000 indexből történő kilistázás esetén átlagosan 4,6% volt.

Brealey (2000) a Londoni tőzsde indexein (FTSE 1000, FTSE All-share) is kimutatta a hatást, azaz nem csak az amerikai részvénypiacon érvényes összefüggésről beszélhetünk.

Az európai tőzsdeindexek esetében (R. Kaptein The effect  of index inclusion címmel) is megfigyelhető a hatás. Egy kutatásban több európai tőzsdeindex esetében mutatták ki, hogy ha egy részvény bekerül az indexbe, akkor átlagosan 5,64%-os árfolyam-emelkedés mutatható ki a bevezetést megelőző 50 napban.

Látható a fentiekből is, hogy az index inclusion folyamata alapvetően pozitív hatást gyakorol a részvény rövid távú árfolyamára, annak ellenére, hogy a társaság értéke nem változik, így például a hatékony piacok elmélete alapján nem kellene tapasztalunk ezt a hatást.

Az alábbi grafikonon az index inclusion hatás zöld színnel figyelhető meg. Az X tengelyen 0 pontban vezetik be a társaságot az indexbe. Jól látható, hogy ezt megelőzően pozitív abnormális hozam mutatható ki. Az abnormális hozam az esemény alatt tapasztalt hozam és az előző időszakon (esemény előtti 50-250 nap) kiszámolt átlagos napi hozam különbsége. Azt lehetne tehát mondani, hogy az inclusion hatás miatt az esemény időszakában az átlagos napi hozamot meghaladó hozam mutatható ki. Végül azonban ez a hatás kiárazódik, azaz csak rövid távon figyelhető meg. A grafikonon 1995-2018 közötti adatok láthatók. Piros színnel pedig a kivezetések hatása követhető nyomon. Itt negatív abnormális hozamot lehet kimutatni, azaz az átlagos napi hozamot alulmúló hozam jellemzi ezeket a napokat.

forrás: The S&P500 inclusion and exclusion effect

Az index inclusion effect ma már nem létezik?

Bár a múltbeli vizsgálatok magasabb átlaghozamokat tudtak kimutatni az eseménnyel összefüggésben, az újabb vizsgálatok arra is rávilágítanak, hogy az elmúlt években gyengült a hatás. Oliver Spalt professzor a The S&P500 inclusion and exclusion effect című kutatásában 1995-2018 közötti időszakon vizsgálta a hatást öt időszakra bontva:

• 1995-1999 között,
• 2000-2004 között,
• 2005-2009 között,
• 2010-2014 között,
• 2015-2018 között.

Összesen 517 esetet megvizsgálva már nem átlaghozamokat vizsgált, hanem abnormális, rendellenes hozamot. Az abnormális hozam megállapításához a részvények átlagos hozamát (az eseményt megelőző 50-250 nap árai alapján) vették alapul, és ezt az átlaghozamot vetették össze az esemény alatti hozammal. Akkor beszélhetünk abnormális hozamról, ha az átlaghozamtól lényegesen eltér az esemény alatt megfigyelt hozam, részletek itt.

Az alábbi kép X tengelyén az eltelt napokat látjuk. A nulla pontban vezették be a társaságot a tőzsdeindexbe. A grafikonon az átlagos abnormális hozam követhető nyomon, azaz az előző időszak (50-250 közötti nap) átlagárához képeset ekkora eltérés tapasztalható. A kék színű görbe mutatja az 1995-1999 közötti időszak abnormális hozamait. Ezen az időszakon a legerősebb az inclusion-hatás, és azt láthatjuk, hogy 2015-2018 között (zöld színnel) a leggyengébb.

forrás: The S&P500 inclusion and exclusion effect

A fenti kutatásból kiderül, hogy 1995-2018 közötti időszakon az átlagos abnormális hozam 2,17% volt a bevezetés előtt, míg ha a részvényeket kivezették az indexből, akkor az átlagos abnormális hozam -2,05 százalék volt. A vizsgálatok azt is kimutatták, hogy 10 nappal az esemény után teljesen eltűnik a hatás, és a fentiekből az is kiderül, hogy 2010-2015 közötti időszakon alig mutatható ki pozitív abnormális hozam, míg 2015-2018 közötti időszakon enyhe negatív abnormális hozamot látunk, azaz az inclusion-effect hatása csökken. Fontos látni, hogy ez nem azt jelenti, hogy ebben az időszakban nem lett pozitív az átlaghozama azoknak a részvényeknek, melyeket bevezettek a tőzsdeindexbe. A fentiek azt jelentik, hogy az előző időszak (esemény előtt 50-250 napon mért átlaghozam) átlagos napi hozama és az esemény alatti hozamok között nincs lényeges eltérés.