Fogyasztói bizalomindex: Van előrejelző képessége a tőzsdén?

Tőzsdei kereskedők, részvénypiaci befektetők különböző fogyasztói bizalomindexeket követnek, melyekből a jövőre vonatkozóan előrejelzéseket készítenek, következtetéseket vonnak le. Cikkünkben megnézzük a népszerűbb fogyasztói bizalomindexeket. Szó lesz arról, hogy milyen jelzéseket adhatnak, és arra is kitérek, hogy mit mutatnak a múltbeli kutatások, azaz arra a kérdésre is keressük a választ, hogy ezek a mutatók képesek-e előrejelezni a tőzsdéken várható folyamatokat. Témáink:

• Melyek az ismertebb fogyasztói bizalomindexek?
• Melyik a két legismertebb fogyasztói bizalom index?
• Conference Board fogyasztói bizalomindex
• Michigan Egyetem fogyasztói hangulat
• Mit gondolnak a tőzsdei kereskedők a fogyasztói bizalomindexekről?
• Fogyasztói bizalomindex és a hírek
• A fogyasztói bizalom megjósolja a tőzsdei hozamokat?
• A michigan fogyasztói bizalomindex előrejelző ereje

Melyek az ismertebb fogyasztói bizalomindexek?

A fogyasztói bizalomindexek egy megkérdezésen alapuló felmérés eredményeit sűrítik egyetlen mutatóba, és a mutató változásából következtethetünk arra, hogy az adott országban javult, vagy romlott a fogyasztói bizalom. A kérdőíveken rendre a közeljövőre vonatkozó kérdéseket is feltesznek, például mit gondolnak a jövőbeni gazdasági helyzetről, munkalehetőségekről, de a fogyasztási tervekre vonatkozó kérdéseket is találunk, például tervez-e az illető nagyobb értékű dolgot vásárolni stb.. Összességében azt lehet mondani, hogy képet kapunk arról, hogy a lakosság, a fogyasztók, a háztartások mennyire optimisták a jövőbeni gazdasági helyzettel kapcsolatban. Értelemszerűen a bizalomindexeknek létezik a vállalkozások körében elkészített változata. Ezeket általában üzleti bizalomindexeknek, vagy beszerzési menedzser indexeknek nevezzük.

Tekintettel arra, hogy az Egyesült Államok a legnagyobb gazdasági hatalom, így a részvénypiaci, tőzsdei kereskedők elsősorban az Egyesült Államok gazdasági adatait követik. Erre azért van szükség, mert az ország gazdasága kihat a nyugat-európai országok és számos más ország gazdaságára is. Emellett pedig az Egyesült Államokban a jegybank szerepét betöltő Fed döntései is erőteljes hatást gyakorolnak a részvény- és kötvénypiacokra, és a Fed is vizsgálja a fogyasztói bizalom indexeket.

A fentiek miatt a Conference Board és a Michigan Egyetem felmérései tekinthető a legfontosabb piacmozgató hatású fogyasztói bizalomindexeknek. Emellett természetesen az EU és a német gazdaság fogyasztói bizalomindexei és üzleti bizalomindexei is fontosak, melyekről itt most nem beszélünk (például ZEW és Ifo).

Conference Board fogyasztói bizalomindex

A Conference Board által készített fogyasztói bizalomindex 5000 háztartás megkérdezésén alapuló mutató. A nagyszámú megkérdezett miatt a piaci szereplők nagy jelentőséget tulajdonítanak az adatnak. A Conference Board fogyasztói bizalomindex kérdőíve is tartalmaz a jövőre vonatkozó gazdasági kérdéseket. Ez a bizalomindex havonta kerül publikálásra, mindig a hónap utolsó keddjén.

Michigan Egyetem fogyasztói hangulat

A Conference Boardhoz hasonlóan a Michigan Egyetem is készít egy fogyasztói hangulat felmérést. Ez azonban csak 500 személy megkérdezésén alapul, így kevésbé reprezentatív, mint a Conference Board fogyasztói bizalomindexe. A fentiek miatt a piacmozgató hatása is kisebb ennek a fogyasztói bizalom-, hangulatindexnek.

A Michigan Egyetem fogyasztói hangulatindexének két verziója van, az ún. Preliminary (előzetes) és Revised (felülvizsgált, végleges). A fogyasztói hangulatindex felülvizsgált, végleges változata minden hónap utolsó péntekén kerül publikálásra. Az előzetes adatok 15 nappal korábban érkeznek.

Mindkét bizalomindex elérhető a legtöbb gazdasági naptárban, és a média is rendszeresen beszámol az új adatokról. A Conference Board felméréseit a következő hivatkozáson találjuk. Megjegyezném, hogy nem csak az Egyesült Államokra készítenek felmérést (India, Kína, Franciaország, UK, euróövezet stb.). A Michigan Egyetem pedig a következő hivatkozáson teszi közzé az eredményeket.

Mit gondolnak a tőzsdei kereskedők a fogyasztói bizalomindexekről?

A fogyasztói bizalomindexek változásait a napon belüli kereskedők és a hosszabb időtávon dolgozó tőzsdei kereskedők is vizsgálják, de eltérő tényezőket figyelnek. A napon belüli kereskedőket jellemzően az érdekli, hogy az adat közzétételének mekkora lesz a piacmozgató hatása. Ebben a tekintetben tehát a hírkereskedésnél tárgyalt szempontok a fontosak, azaz az elemzők előzetesen közzétesznek a mutatóra vonatkozóan egy előrejelzett értéket. Ezt a piac beárazza, és ha a közzététel napján kiderül, hogy jelentős az eltérés az előrejelzett érték és a tényadat között, akkor a piaci reakciók hevesek. A pozitív meglepetés (a vártnál jobb tényadat) általában optimista tőzsdei hangulatot eredményez a közzétételt követő órákban. A negatív meglepetés (a vártnál rosszabb tényadat) esetén pedig negatív tőzsdei hangulatra számíthatunk. Ugyanakkor a fentiek nem kőbevésett szabályok, azaz számtalanszor tapasztaljuk, hogy jó hírek ellenére folytatódik az esés a tőzsdéken vagy negatív meglepetés mellett is emelkedik a tőzsde. Rövid távon tehát a fő trend a meghatározó, és inkább azt erősíti egy pozitív vagy negatív adat, de tartós fordulatot nem eredményez.

A részvénypiacon napon túli időtávon gondolkodó kereskedők már a fogyasztói bizalom és a gazdaság közötti kapcsolatot is vizsgálják. Eszerint a növekvő fogyasztói bizalom biztos jele annak, hogy a jövőben a lakosság többet fog fogyasztani. A magasabb fogyasztási szint pedig nagyobb árbevételt és nagyobb nyereséget jelent a vállalkozások számára. Értelemszerűen ennek fordítottja is igaz, azaz a csökkenő fogyasztói bizalom a jövőbeni bevételek csökkenését vetíti előre. Jól megfigyelhető a Michigan Egyetem fogyasztói bizalomindexén, hogy válságokat, recessziókat (szürke sávok) megelőzően már esik a fogyasztói bizalom (legalábbis nem emelkedik). Ugyanakkor az is megfigyelhető, hogy a recessziók, gazdasági válságok mélyülésével a fogyasztói bizalom is esik. Ismert összefüggés, hogy amikor a fogyasztói bizalom (üzleti bizalomra is igaz) évtizedes mélyponton van, akkor közeleg a válság vége. Ezt láthattuk a 2008-2009-es válságban (30 éves mélypont), de az 1990-es években tapasztalt válság esetén is évtizedes mélypontra esett vissza a fogyasztói bizalom. Ugyanakkor az is megfigyelhető, hogy a recessziók, gazdasági válságok mélyülésével a fogyasztói bizalom is esik.

Forrás: https://fred.stlouisfed.org/series/UMCSENT

Értelemszerűen ezekkel az összevetésekkel elkövetjük a hindsight bias hibáját a tőzsdén, hiszen utólag visszatekintve egyértelműnek tűnnek a mélypontok, de valós időben nem tudhatjuk, hogy ez itt most a mélypont. Arról nem is beszélve, hogy például a dotkom lufit követő recesszióban (2001) maximum 6 éves mélypontról beszélhettünk. Mindenesetre a sokéves mélypontok valóban adhatnak olyan jelzéseket, melyekből a recesszió végére következtethetünk. A fentiek fordítottja is igaz (bizonyos esetekben), azaz, amikor történelmi csúcson van a fogyasztók és a vállalkozások bizalma, akkor ez rendre a bikapiacok végét, a gazdasági növekedés csúcsát jelöli. Ez a dotkom lufit megelőzően igaz volt, de még az 1990-es évekbeli válság előtt is, viszont a 2008-2009-es gazdasági válság előtt 2-3 éves csúcson volt a fogyasztói bizalom, ami nem tekinthető rendkívülinek.

Fogyasztói bizalomindex és a hírek

A tőzsdei híreket, elemzői értékeléseket, szakértői véleményeket érdemes fenntartásokkal kezelni. Erről a témáról részletesen beszéltünk (lásd itt). Igaz ez a fogyasztói bizalomindex esetében is, hiszen nagyon gyakran készülnek hatásvadász, clickbait címek ezekből az adatokból. Például:

• a fogyasztói bizalom index a new york-i terrortámadás óta nem esett ilyen mértékben
• újra életjeleket mutat a fogyasztói bizalom
• soha nem zuhant még egy hónap alatt akkorát a fogyasztói bizalom..

A gazdasági hírekben tehát egyértelműen megfigyelhető a fent vázolt logika, azaz javuló fogyasztói bizalom előnyös a tőzsde, részvénypiac szempontjából. A romló fogyasztói bizalomnak pedig várhatóan negatív következményei lesznek a tőzsdén. A kérdés ezek után csak az, hogy valóban kimutatható, hogy a fogyasztói bizalom megjósolja a tőzsdei hozamokat. Nézzük a részleteket.

A fogyasztói bizalom megjósolja a tőzsdei hozamokat?

A fogyasztói bizalom, a gazdaság és a részvénypiac kapcsolatát több közgazdász is vizsgálta az elmúlt évtizedekben. Ezek közül a Fed munkatársának (Maria Ward Otoo) a Consumer Sentiment and the Stock Market című munkáját emelném ki elsőként. Ebben egyértelműen megfogalmazódik az az összefüggés, hogy a magasabb részvénypiaci árak pozitívan hatnak a fogyasztói bizalomra. Ennek egyik oka, hogy a magasabb részvényárak, magasabb részvénypiaci hozamot eredményeznek, azaz a társadalom széles rétege gazdagabbnak érzi magát. Ez pedig javítja a fogyasztói bizalmat. Tegyük ehhez hozzá, hogy az amerikai lakosság körében lényegesen nagyobb múltja van a részvénybefektetésnek (Az Egyesült Államokban a Gallup 2016-os felmérése szerint a lakosság 52% tart részvényeket). A másik ok pedig, hogy a magas részvényárak korrelációban vannak a gazdasági növekedéssel, azaz ha magasan vannak a részvényárak, akkor jellemzően a gazdasági bővülés is jelentős, ami pedig magasabb fizetéseket eredményez. Ez pedig ismételten pozitívan hat a fogyasztói bizalomra. A fentiek közül egyébként valószínűleg ez utóbbi hatás az erősebb, hiszen Sydney Ludvigson és Jason Bram kutatásaiból tudjuk, hogy átlagosan 1 dollár fizetésemelés 70%-át hamarosan elköltik az emberek. Ezzel szemben minden 1 dollár vagyonnövekedésre csak 5% elköltött pénz jut.

A fentieken túl Kenneth L. Fisher és Meir Statman professzor (Consumer confidence and stock returns) is részletesen megvizsgálta a fogyasztói bizalom és a részvénypiaci hozamok közötti kapcsolatot. Vizsgálatukban megfigyelték, hogy a fogyasztói bizalom index jelenbeli értéke és a következő érték között korreláció figyelhető meg. A korrelációs együttható értéke 0,4 (Conference Board) és 0,44 (Michigan fogyasztói bizalom) között változott. A korrelációs együttható egy -1 és 1 közötti szám, ahol az 1-es érték a teljes korrelációt, együttmozgást jelöli. Nulla érték esetében a két adat független egymástól, és a -1 értéke a teljesen ellentétes mozgást jelöli. Esetünkben a 0,4 és 0,44-es értékek azt jelentik, hogy ha a fogyasztó elégedett a jelenben a helyzetével, akkor a jövőbeni helyzetét is pozitívan látja.

Ebben a munkában is megerősítésre került Maria Ward Otoo megfigyelése, azaz a fogyasztói bizalom együtt növekedett az amerikai tőzsdeindexek árfolyamával. Ez azonban nem azt jelenti, hogy a fogyasztói bizalom megjósolja a jövőbeni árváltozást a tőzsdén. A kutatók azt is megvizsgálták, hogy a fogyasztói bizalomindex aktuális értéke mennyire megbízhatóan jelzi előre a következő havi folyamatokat a tőzsdéken. Mivel a két fogyasztói bizalomindex hó végére közzétételre kerül, így a következő havi tőzsdei hozamokkal vetették össze az adatokat. A vizsgálatban kimutatták, hogy a fogyasztói bizalomindexek bizonyos szintig képesek megjósolni a jövő havi tőzsdei hozamokat, azaz a pozitív a kapcsolat a fogyasztói bizalomindex változása és a következő havi hozamok alakulása között. Eszerint tehát a pozitív változás a fogyasztói bizalomindexben növekvő tőzsdei hozamot jelez a következő hónapban.

	1995 előtt	1995 után
500 legnagyobb társaság
Michigan	0,12	0,15
Conference Board	0,06	0,14
Nasdaq
Michigan	0,14	0,15
Conference Board	0,07	0,08
Small cap
Michigan	0,1	0,14
Conference Board	0,08	0,13

táblázat forrása: Consumer confidence and stock returns

Az R² korrelációs együttható (lásd fenti táblázatban) jelzi az előrejelzés megbízhatóságát, ahol az 1-es érték a teljes illeszkedést mutatja a két adat között, a nulla érték esetében pedig a két adat független egymástól. Mivel itt rövid távon, egy hónapra vizsgáljuk az összefüggést két adat között egy olyan piacon, ahol rövidtávon véletlenszerűen alakulnak az árak, így a 0,1-0,2 közötti együttható sem tekinthető rossznak. Bár ebből azért látszik, hogy nem túl megbízható indikátor a fogyasztói bizalom.

A fogyasztói bizalom indexek kérdései alapvetően a fogyasztó jelenlegi helyzetére és a jövőbeni várakozásokra bonthatók. Ez abból a szempontból fontos, hogy ha csak a jövőbeni várakozások hatásait nézzük, akkor sem lesz jobb az előrejelzés megbízhatósága. Ugyanakkor a fogyasztói bizalomindex szintje és a jövőbeni tőzsdei hozamok között negatív kapcsolat mutatható ki. Ez pedig azt jelenti, hogy ha magasan van a fogyasztói bizalom, akkor a tőzsdei hozamok a jövőben alacsonyak.

Számít a piaci hangulat a tőzsdén?

Does Sentiment Matter? címmel olvashatjuk el azt a tanulmányt, amely kifejezetten a Michigan Egyetem fogyasztói bizalomindex változását és a  részvények jövőbeni hozama közötti kapcsolatot kutatta.  Ahogy fentebb már utaltam rá, az egyik legrégebbi bizalomindexet a Michigan Egyetem készíti el, mely az 1952-1978 közötti években negyedéves gyakorisággal jelent meg, majd 1978-tól már havi gyakorisággal végezték el a fogyasztói bizalom kérdőívvel történő felmérését.

A fogyasztói bizalomindexnek van egy szezonalitása is, ami nehezebbé teszi az adatok értékelését. Ugyanis ha a több évtizede rendelkezésre álló adatokat kiátlagoljuk, akkor az év végi időszakban a fogyasztók kevésbé optimisták (lásd alábbi kép 10-12 hó közötti alacsonyabb értékeit).

forrás: Does Sentiment Matter?

A fentiek miatt a vizsgálatban nem az előző havi adatokkal vetették össze a változást, hanem az előző év azonos hónapjával. Például 2020 októberében a fogyasztói bizalomindex változását viszonyíthatjuk a 2020 szeptemberi adathoz, de viszonyíthatjuk a 2019-es októberi értékhez is. Ha az előző hónaphoz viszonyítunk, akkor könnyen lehet, hogy a szezonalitás eltorzítja az adatokat, hiszen nagy átlagban októberben csökken a fogyasztói bizalom. Ugyanakkor ha az előző év azonos hónapjához (esetünkben 2019 október) viszonyítjuk a változást, akkor ezt a szezonalitást kizártuk.

A fenti vizsgálatot az amerikai részvénypiacon végezték el, így a CRSP adatbázisát használták fel, melyben két tőzsdeindexe is elérhető. Az egyik tőzsdeindex esetében egyenlő arányban súlyozzuk az amerikai részvényeket (EW, azaz equal-weighted), a másik esetben kapitalizáció szerint (VW, azaz value-weighted) súlyozzuk a társaságokat. Ez utóbbi közelebb áll az S&P500 indexhez. A tőzsdeindexnek nem az abszolút hozamát, hanem a többlethozamát mutatják ki, azaz minden hónapban levonásra került a kockázatmentes befektetéssel elérhető (t-bill kötvények) hozam. Ezzel megkapjuk a VWRET és az EWRET hozamot, mely kapitalizáció súlyozással és egyenlő arányban történő súlyozással mutatja ki a tőzsdei többlethozamot. A fentiek után már csak össze kell vetni az összes bizalomindex változással az összes jövőbeni tőzsdei hozamot 1 havi és 1 éves távon.

Az érthetőség kedvéért bemutatom a fentieket egy példán. A vizsgálat abból áll, hogy megnézzük a múltbeli összes év-év változást a fogyasztói bizalomindexen, azaz 2020 októberét összevetjük a 2019 októberi változással, majd megnézzük ezután, hogy 2020 október-november közötti 1 hónapban mekkora lett a tőzsdén a többlethozam, és megnézzük, hogy 2020 október és 2021 októbere között mekkora lett a többlethozam. Ezt a vizsgálatot az összes múltbeli esetben elvégezzük. Végül ezeket az adatokat megpróbáljuk csoportosítani, átlagolni, hogy valamilyen használható információt nyerjünk ki belőle.

A michigan fogyasztói bizalomindex előrejelző ereje

A fenti számítások után alapvetően öt adatunk lesz:

• CCSI _t-1: a fogyasztói bizalomindex változása
• havi VWRET _t: a következő havi többlethozam kapitalizáció súlyozással
• havi EWRET _t: a következő havi többlethozam egyenlő arányú súlyozással
• 12 havi VWRET _t: a következő 12 havi többlethozam kapitalizáció súlyozással
• 12 haviEWRET _t: a következő 12 havi többlethozam egyenlő arányú súlyozással

Vegyük elő először a fogyasztói bizalomindex változását (CCSI _t-1), osszuk szét két részre a kategóriát a változás nagysága szerint:

• Low: ebben a kategóriában azok az esetek vannak, amikor a fogyasztói bizalomindexben bekövetkező változás alacsony volt. A fogyasztói bizalomindex értékének csökkenése egy negatív szám, így ebben a kategóriában vannak ezek az esetek.
• High: ide tartoznak azok az esetek, amikor nagymértékű pozitív változás következett be a fogyasztói bizalomindexben.

Az alábbi táblázatban leolvashatjuk a következő havi átlaghozamot, azaz low kategória össze esetének következő havi átlaghozama 1,1%, míg a high kategória összes esetének következő havi átlaghozama 0,4 százalék. Eszerint a negatív változás a fogyasztói bizalomindexben magasabb következő havi hozamot eredményezett, míg a pozitív változás a fogyasztói bizalomindexben alacsonyabb következő havi hozammal járt együtt.

forrás: Does Sentiment Matter?

A következő 12 hónap tőzsdei hozamainak vizsgálatakor az előzőekhez hasonló összefüggést vélhetünk felfedezni. Eszerint ha a fogyasztói bizalom csökken, akkor a következő 12 havi átlaghozam 9%, míg a növekvő fogyasztói bizalomindex esetén a következő 12 havi átlaghozam 5,6%

forrás: Does Sentiment Matter?

Összegezve a fentieket, a romló fogyasztói hangulat magasabb következő havi és következő 12 havi hozamot eredményezett. Javuló, növekvő fogyasztói hangulat pedig alacsonyabb következő havi és következő 12 havi hozammal járt együtt. Fontos látni, hogy itt több tucat esetből kiszámolt átlagot látunk, azaz nagy átlagban érvényes a megfigyelés, és egy-egy esetben az átlagtól lényegesen eltérő eredményt is kaphatunk.